交易笔记
发布于 2022-10-01 09:50:14
我们终此一生，就是要摆脱他人的期待，找到真正的自己。
是的，无论你成为谁，无论你把自己变成了什么，那就是你本来的样子。它一直在你心中 。
“世界那么大，我想去看看！”
外界以为基金经理很光鲜，轻轻松松拿着几百万年薪。但其实60%的基金经理年收入也就是30-60万元，超过一半基金经理人群的年收入就是50－60万元，而所谓的百万年薪收入，只出现在资产规模排名前20名的基金公司。一、“高级囚犯”
一群毕业于清华大学等各大名牌大学的高才生，手上掌管着几十亿资金，每天西装革履，与上市公司董秘、高管运筹帷幄探讨公司的未来，这是外界对公募基金经理的认知。
但对身处这个行业的群体而言，他们的感受是基金经理这个职业并非外界想象的那么风光、体面。有些人甚至感觉“基金经理就是高级囚犯”，没有自由和尊严。“每天摄像头对着你，你干的每一件事情都被拍下来。交易时间手机上缴，固定电话被录音，基金经理就是高级囚犯，哪有人格的尊严？”刘锋是一位8年投资经验的基金经理，已于2014年年初离开这个行业。
基金经理，直系亲属都不能炒股，兄弟姐妹等买卖股票必须向公司报备。“因为你做基金经理，家里人不能炒股，你的父母能理解你。但你的姐姐、你的姐夫呢？我有什么权利去要求他们向我供职的公司汇报炒股情况？”
手机上缴、通话录音、摄像头监控等等，都还只是一种形式上的监管手段。真正让基金经理绷紧神经的是对投资行为和投资决策的监控，例如，证监会1月份启动对新股报价的核查。
最近半年来的捕鼠风暴，一批批基金经理被要求协助调查，这更是让基金经理们感受到高压的监管政策
。二、“金融屌丝”
基金经理经受着如何严格的管束时，外界的认知是这个群体是领着高薪收入的高帅富人群。但现实的情况是，他们自诩自己就是一群“彻头彻尾的屌丝”，“基金经理并非都是百万年薪，有60%的基金经理拿到手就是30-60万元的收入。” 基金经理年收入60万元，这在规模200亿以下、排名在30名开外的基金公司中特别普遍，大多数基金经理的税前收入就是60万元，除非是个别基金经理自己和公司谈，小公司基本就没有年终奖。 但若是基金经理任职的公司规模是在第60名开外，他们的年收入是低至50万元以下，业内一家资产规模100多亿，尚未实现盈亏平衡的60名后基金公司中，有十几年工作经验的投资总监，年收入就仅仅是60万元。
“每天中午，基金经理跟着我们普通员工一起吃盒饭。而且，吃的是7-11便利店买的盒饭。”一位60后基金公司人士如是说。
外界盛传的百万年薪基金经理，大部分是在资产规模达到500亿以上，规模排名在20名以内的基金公司，走访了前20名基金公司的多位基金经理，发现他们平均年薪是税前100万元以上，但个体差异非常大
。这家公司旗下一位担任了基金经理四年、管理资产规模超过30亿的基金经理，业绩保持在前50%，每年税前收入也就是100多万元，而同一公司管理10亿以下小规模的基金经理，虽然业绩排在行业10%，但税前收入还不到100万元。 业内一家资产规模排在20名、资产规模达到600亿的基金公司，旗下有几位工作十几年、担任副总监职位的基金经理，排名在前20%时的税前收入是300万元。但若业绩一般，税前收入是200万元，税后拿到手是120万左右。
三、风险收益不匹配
一边经受着超乎常人的监控，但辛苦一年到头拿到手的是税后50-60万元的薪酬，当他们将自己与身边其他就职于金融行业的同学相比，感觉到的就是基金经理这份工作的风险收益不对等。
2005年，硕士毕业的陈辉(化名)进入基金行业，最初的月薪也就是7000-8000元。当年，跟陈辉同一个宿舍的哥们去了银行工作，他的月薪不到1万元。一年下来，两人收入差不多。随后两年是证券市场的大牛市，陈辉的收入快速提升，税前年收入达到50万元以上，超过了银行哥们的收入。但他没想到的是，10年之后，他们的收入又回到同一水平线上。“毕业10年，他已经干到银行的支行行长，有资源积累有费用预算有权力，年收入也有100多万，跟我差不多。”陈辉感慨，两人在不同行业各自干了10年，干到现在收入已经没有差异。但两人的工作强度和承受的压力，甚至是生活的幸福指数，都有显著的差别。在陈辉眼里，银行哥们的工作压力没有基金经理那么大，每天6点下班回家就是休息。
而他是每天6点多离开公司，7点看新闻联播了解经济政策，8点开始打开邮箱，阅读券商发来的研究报告和上市公司的公告，撰写晨会点评，超过12点才休息。 基金经理这份工作的风险收益比，在与离职转做私募的基金经理对比中，显得更为突出。在他们看来，同样是拿百万年薪，私募挣这笔钱比公募基金经理要轻松很多。
陈辉有同行离职做了私募基金，自己手上有几百万的积累，再找了几个关系不错的企业老板客户，总资金规模也就5000万元。这位私募一年也就做几个波段，没行情就到处去玩，生活变得简单、轻松。
但他拿到的收入还比公募任职时更好一些，“上一年的回报是30%，他可以提取20%作为业绩报酬，年收入就有300万元。
”难得的是，因为是帮朋友管钱，一年下来不用缴一分钱的税款。接触的多位还在坚守的基金经理，他们也自言开始心生疲倦。“如果有500万投资本金，就不需要覆盖这么多公司，我只需要找我最熟悉、成长最稳定的几只股票，每年赚30%至50%就够了。”一位有5年经验的基金经理说，等哪天辞职不干了，就拿自己的钱炒股，每年赚一两百万，收入并不比在公募低，但会轻松很多
但凡有点积蓄的，都不愿意再留在这个行业。”一位有5年投资经验的基金经理直言不讳地说，基金经理这个行业的职业生涯并不长，证券市场瞬息万变，不断涌现新技术新模式，逼着基金经理不断学习。但这种强度的工作，干到40岁就干不动了。 一位2010年担任基金经理的80后说，目前仍留在基金经理这个岗位，拼尽全力去做好投资，是为了退出做准备。
有信用就没有金融，信用是金融的立身之本，是金融的生命线。
金融的生命线，一种体现在是金融企业本身的生命线，金融企业本身要有信用；一种体现在与金融机构借钱的企业也要有信用；还有一种体现在老百姓在你这儿存款、投资的过程中，各种中介服务类的企业当然也要有信用。
信用从哪儿来呢？对非金融企业来说，你跟金融单位融资，没有信用就无法融资，任何在这个问题上投机取巧的人，最终一定会受到惩罚。
不要信用也能融资都是胡扯，离开金融本源的任何理论都是不成立的，这个本源就是两个字——“信用”，是金融安身立命之本。
企业的信用在哪儿呢？第一，企业要有现金流，你向银行借1亿，银行就要审核这个企业每天、每月、每季度、每年现金流怎么样，现金流比利润还重要，哪怕利润很高，如果某一个月资金链断了，把你弄得崩盘了，后边哪怕有暴利，你已经死了，也没有用。
所以，资本市场上考核企业的第一个信用就是分析财务报表里的现金流。第二，要讲企业的利润，我们说一年有1亿利润，10倍市盈率，股票市场价格可以值10亿，增长很高，市盈率30倍、50倍还有人愿意买，是买它的未来，因为利润增长很快，买了以后，过三年、五年，高增长率会把这个市盈率从30倍又降到10倍，我买的股票就赚钱，总之和回报率有关。
第三，和抵押物有关，如果回报率、现金流不大讲得清，但这个企业很重要，担保公司愿意为他担保，或者某个第三方企业帮他担保，担保物是充实的，银行当然可以照贷无误，如果万一企业不行，担保公司、第三方企业赔，只要这个事铁板钉钉，也是可以的，也是一种信用。
第四，就是企业的高管人员，企业的经理是一个世界有名、中国有名、区域有名的非常实诚的优秀企业家，如果遇上金融危机，遇上特殊困难，暂时遇到困难，凭他个人信用的含金量，大家可以帮忙。另外企业的品牌等一些无形资产也是有价值的。
证券分析》一书中曾经说道：投资是指根据详尽的分析，本金的安全和满意的回报有保证的操作，不符合这一标准的操作就是投机，而且把一些套利和对冲操作归入投资范畴。
投资是一种以企业为目标，以价值为基础的商业行为，而投机是以股票本身为目标，以价格为基础的市场行为。
投资者认为股票是企业所有形式的表现，买股票就是买企业。
"最终我们的经济命运将取决于我们所拥有公司的经济命运，无论我们的所有权是部分的还是全部的，其价格是由企业的内在价值决定的，虽然短期内价格有时会受到人为因素或大众情绪的影响而与价值产生背离，但最终价格将向价值回归．”市场从短期来看是无效的，长期来看是有效的”(巴菲特语)，”
市场从短期看是投票机，从长期看是称重机”（格雷厄姆语）
投机者认为市场永远是正确的，这是技术分析的前提。投资者认为市场先生就象一个严重的精神病患者，情绪亢奋时，给出的报价会远高于企业的内在价值，情绪沮丧时会以远低于价值的价格抛售。
投资者正是利用市场的愚蠢来完成投资，当价格远低于内在价值时为投资者提供了买入的机会，而当价格远高于价值时为投资者提供了卖出的机会。
市场先生的报价有各种可能，因为不幸的是这个可怜的家伙有感情脆弱的老毛病，如果有一天他表现的愚蠢至极，那么你就可以随意忽略他或则加以利用，但如果你受到他的影响，那将会十分悲惨”
1、主业突出，产品具有不可替代性或近乎垄断地位特征：如茅台酒、同仁堂、东阿阿娇、福耀玻璃等，这些公司的产品无法被其他产品替代，公司有足够的产品价格定价权，由此带来经营的高毛利可以促成公司的产业规模稳步做大。如上市以来上涨30余倍的茅台酒，它是民族的，是不可替代的，其他任何酒厂生产的白酒都不敢叫茅台。正因如此，茅台酒有惊人的毛利率，结果就是茅台厂这几十年来经营上一直稳步增长，这种长期增长趋势也不是眼前遏制三公消费而能真正逆转的。
2、行业属性与居民消费息息相关的，如消费、医药类股票，比如上市以来股价上涨百余倍的云南白药，除了具备上面第一点所谈及的产品具有不可替代性特点外，这些公司的产品消费层面遍及全体居民，如云南白药基本是大多数居民家中常备药之一。医药股的成长性可能不如消费类公司的成长爆发力彪悍，但医药股的发展比较稳健，并且不受经济周期影响。再比如伊利股份，上市以来股价累计涨幅百倍，这公司就是简单的乳制品加工，但产业规模做的越来越大，公司利润连年稳步增长，目前PE也才15倍左右。
3、行业具有垄断性，如资源类公司的驰宏锌锗、盐湖钾肥、山东黄金、中金黄金、包钢稀土等，这类行业的发展与经济周期有密切关系，其独到之处在于爆发性强，受经济周期、国际经济因素及国家产业政策影响极为明显，当经济大周期向好时，这类行业的股票可能中短期就能上涨数十倍，但经济周期趋弱时，这类股票的跌幅也可能极为猛烈，所以资源类股票的特点就是大起大落，较为激进。
4、公司市值要小，成长性要高，股本扩张能力强。其实，这还是和公司经营利润稳步增长有关，因只有长期稳定的利润增长，才可以促成公司股本规模不断扩大，股本规模扩大其实就是企业资产规模扩大，比如烟台万华、万科、国电电力等都是公司利润稳步增长，股本规模不断扩张，公司资产规模不断增强，进而带动公司股价长期趋势性走高。如国电电力上市以来实施过9次转增股，总股本扩大近百倍，股价累计上涨30倍。再比如烟台万华上市以来实施转增股7次，股本扩张17倍，上市以来募资总额4.52亿，但分红派现75亿，这样的公司完全是现金奶牛。再比如累计涨幅70倍的特变电工，公司经营主业突出，行业地位优势明显，上市以来实施过7次大比例的股本扩张，但利润持续稳定增长，即使股价累计涨幅已经70倍，但现在动态市盈率也20倍不到。深万科，上市20年以来实施转增股14次，股价累计上涨70倍，但目前动态市盈率也只有11倍。所以，A股市场上确实是“小不是美、大也不是美，由小到大才是真正的美。”说起深万科，无数人会想起刘元生的故事，而在深发展（现名平安银行）上则有更多类似“刘元生“的故事出现，所以长线投资优质高成长股才是赚钱的王道。
上面只是我简单勾画出能成为长线牛股需要具备的几点特征，我说的绝对不全面，还有很多催生牛股的因素我都没提及，比如选择的行业要符合国家产业政策，象上海汽车、一汽轿车自2005年国家政策鼓励汽车进入寻常百姓家的这10年里，这两只汽车股涨幅都接近10倍，而同期A股指数涨幅多少？只有1倍而已。而其他与国家产业政策紧密相关的行业如节能环保、家用电器、新能源等我不再分门别类做陈述。当然，有人会说A股市场上有很多题材、概念股容易造就大黑马，比如什么科技、网络、资产重组等公司极易催生大黑马出来，但我要说的是：这类股票容易造就“黑马”没错，但这些“黑马”很难成为长线牛股，因这类股票疯狂过后，最终绝大多数还是要重新变回鸡毛，谁见过几个科技、网络、资产重组题材股最终成为市场常青树的？这类股票基本都是疯狂之后从哪里上去再跌回哪里，包括A股市场上退市的那一大堆股票，哪一个在退市前没经历过市场充满憧憬的恶性炒作？可最后结果如何？还不是照样退市？
在A股市场上进行价值投资永远是正道！有时身边朋友问我股票的事情，他们每次说“炒股票”三个字时我都马上更正股票不是“炒”的，股票是投资的。我在A股市场折腾的20年来，刚进入这行业时也是和市场中多数人一样热衷与“炒”，结果牛市里面赚点小钱，熊市里基本全吐回去。因为股票市场上有句俗语，是说“是顶逃不掉，能逃掉的基本不是顶，是底抄不到，能抄到的基本不是底“，既然大多数人投资过程中没能力真正把握好“逃顶”和“抄底”，那么与其挖空心思去想如何“逃顶”和“抄底”？还不如把精力放在怎么找到优质高成长的公司，然后安心持有并享受公司高速成长带来的利润。而持有这类利润长期稳定增长的优质股票，即使遇到熊市，公司股价也可以依靠利润增长促成PE的自然下降来增强熊市的抗跌能力。可能有人会说银行股的利润一直在稳定增长，PE都从几十倍下降到4、5倍了，可也没见银行股怎么抗跌啊！如果谁这样说，那我建议您看下银行股的复权走势，看下银行股这些年熊市中到底是涨还是跌了！
如何能做到安心持股去享受公司增长带来的利润？其实很简单，我常说：“一把锯子放在面前，如果研究每个锯齿有多深？那股市很复杂，如果忽略锯齿只看整个锯身，那股市很简单”。事实也是如此，这10多年来我个人一直坚持长线价值投资，基本是不管什么市场阶段，而是任何时候都是选择被市场低估的优质高成长股票，然后去耐心持有，不等到心中合理的目标价位出现就基本不考虑出局，当然这样做需要对行业定价有丰富经验作前提条件，同时也要考虑市场整体氛围情况。如何做到“手中有股、心中无股”？这就要求只赚看得见的利润，就是买入某只股票后，要对自己未来在这只股票上能获得多少利润大概心中有数，如果能做到这点，那么在持有过程中就不会急躁。而长线牛股也不代表这只股票的价格每年都要大涨，因这样的股票其实很象一杯美酒，它需要慢慢去品味、需要耐心拿住。长线投资最重要的是重视复利魅力，以前我出去讲课时经常提的案例：如果每年可以取得30%的投资收益，10年下来最终收益是多少？市场上很多人对区区30%收益不以为然，因为他们认为自己有能力在市场中可以取得动辄翻倍的收益，但我就好奇这些动辄可以翻倍的投资人，他们在A股市场也浸淫很多年了，最后总收成如何呢？每年30%收益是不多，但如果能坚持10年做到这个收益，100万本金是可以增值到1379万的，这个增值幅度很小吗？
有时身边朋友看我重仓两只银行股觉得我是“赌徒”，其实这是我十几年来的操作习惯，我长期以来的投资原则是：精选能长期发展的低估值好票然后重仓并耐心持有，然后等其价值被市场发掘，到股价达到我心中合理目标价位时才会考虑出掉，而重仓（全仓）操作的原因是：10万资金全仓一只股票，然后拿时间换空间，如果股价最终上涨3倍，那账户资产就从10万增值到40万，到40万后再精选1只股票继续重仓持有，接着继续拿时间换空间，如果新选的股票再涨2倍，账户资产就从40万到120万，120万的资产与10万起始本金相比增值就是11倍，如果增值11倍用5年甚至10年难道不划算？股票投资原本就应该是长周期的投资行为，可我们很多人把投资股票误当作炒股票，当然如果通过“炒”能取得高额利润那也无可厚非，但事实上有多少人是靠“炒”取得高收益的？虽然这样的高手有，但真的很少。而通过长线投资取得佳绩的著名投资大师我们耳熟能详，资本是想通的，发展是有共性的，那些投资大师用自己成功的经验告诉了世人应该如何进行投资，但市场上绝大多数投资人对此却视而不见，为此我只能一声叹息。
目前A股市场上蓝筹股被市场遗忘，其主因并不是这些公司的自身发展有问题，而是因为市场结构性原因，就是本该引领价值投资大旗的正规军去落草为寇当游击队了，而蓝筹股能否真正启动并修复估值其实是内、外资博奕的结果所决定的，我有篇正在写的文章《银行股背后的资金暗战》将对此有详细介绍，而对以银行股为代表的蓝筹股未来走势？我个人看法是银行股未来的价值发掘过程将是A股市场戴维斯双击最经典的案例，并且这个价值发掘过程有可能成为A股市场发展过程中具有教科书级别意义的一个重要历史阶段。
市场可能会在一段时期内忽视公司的成功，但最终一定会用股价加以肯定。
一 背景分析
为什么要研究境内外上市房地产企业的财务成本优劣，因为当下这已经成为房地产企业的一种重要竞争优势，这种竞争优势对企业发展的影响比任何其他时候都强烈，甚至可能会是影响房地产企业生存的决定性因素。
1人民币无风险收益率飙升
过去的一年，中国利率市场化改革进入深水区，存款利率的市场化正式起步。首先是央行规定存款利率最高可上浮10%，此规定一出，各家银行的存款立马上调，目前各家银行已经没有按照基准执行的存款了，上浮百分之10%似乎成了现行的银行存款“基准”利率。这还不够，为了吸收存款各家银行纷纷推出了各式的理财产品，收益率大都超过了5%，但即使这样的收益率相比起灵活便利货币基金来还是有些逊色。目前以余额宝为代表的货币基金收益率都超过了5%（接近年关余额宝的7日年后收益率更是连续多日超过6.5%），加上其类活期存款的特性，更是吸引了储户们纷至沓来。同时，更具有诱惑力的平民理财产品“P2P理财”开始为寻常百姓关注，以陆金所为代表的P2P理财提供了8.6%的年化利息收益和有实力的担保，这让一些人开始蠢蠢欲动。（接下来我们略过国债、shibor和逆回购）明眼人似乎都已经看出下面这个简单的结论：人民币的无风险收益率在飙升。
2银行继续收紧房地产开发行业贷款
既然人民币无风险收益率上升了，银行的贷款利率自然会往上调整，普通的企业会说，升就升吧，我们只当逆来顺受，但对于房地产企业来说并没有那么容易。政府控制房地产开发贷款的政策一直没有松懈，房地产企业也不是想贷就能贷，也不是你给的利率高银行就可以贷给你的，这无异于火上浇油。
3最优质的地产标杆企业也无奈选择信托贷款 你别不信，我们举例来看，万科企业股份有限公司：公众公认的中国最优秀标杆房地产企业，根据其2012年年报，我们整理其有息负债信息如下：
万科2012年有息负债中银行贷款占比41%，信托贷款占比51%，信托贷款总额超过了银行贷款总额。
信托贷款的利率有多高，好的项目可能不算太高，但起码比银行贷款普遍要高，下图显示了万科的金额前五名“一年内到期的长期借款”，其加权利率为11.37%，另外也可以发现这金额靠前的五名贷款全部为信托贷款。
二 上市房地产企业财务成本分析
1选取代表性八家房企
房地产企业规模越小融资成本越高，这个已是不争的事实。因此我们选取的标的企业应该是国内最大的几家房地产企业。下图是2013年我国房地产企业销售金额top15：
绿地集团和万达集团因为没有上市，无法收集到准确的财务数据首先排除，金地集团虽在国内上市，其信息披露中无法查到具体财务成本数据因此也予以排除，最终我们选取国内上市的三家房企和香港上市的前五家房企进行分析。他们是，国内上市的：万科A、保利地产和招商地产；香港上市的：中国海外发展、碧桂园、恒大地产、华润置地和世贸房地产。
2有息负债成本对比
根据各家房企2012年年报提供的数据我们统计其有息负债金额及有息负债利息率如下图：
注：A中海地产、华润置地、世茂房地产、碧桂园和恒大地产在其管理层讨论中明确说明了其有息负债的利息率；
b保利地产在其管理层讨论中注明：平均融资成本约为基准利率上浮15%，由此我们推算其融资成本约为7.02%（6.1%*1.15）；
c招商地产在其管理层讨论中说明负债利息率控制在6%以内；
d对比万科和保利的有息负债结构，我们认为万科的有息负债利率略大于保利地产。
根据上图我们大致可观察到以下几点：
a.各家大房企的有息负债成本差异巨大：中海地产、华润置地有息负债利息率极低，低于4%，负债成本优势明显；招商地产、保利地产、万科企业、世贸房地产处于第二梯队，负债利息率7%左右；碧桂园、恒大地产负债成本较高，负债利息率位于10%附近；
b.国内上市房企财务成本处于劣势，具有负债竞争优势的房企首先需在港上市，并且有能力获得大量低息外币借款；
c.并不是所有在港上市的房地产企业都具有负债成本优势。
3中海地产、华润置地缘何能够取得低廉的有息负债
中海地产和华润置地低廉的有息负债来自其占比较高的外币（主要是港币和美元）负债，这部分负债的利息率一般介于2%~5%，而人民币借款的利率则普遍介于6%~12%。从下面这张图可以看出中海地产和华润置地的外币借款占比超过了70%，而万科、世贸和恒大的外币贷款则占比较少。
同在港股上市，为何独有中海、华润取得了低廉的外币借款，世贸、碧桂园、恒大等上市企业为何无此优势？或许大家可以看出一点端倪，中海、华润属于央企控股，而世贸、碧桂园和恒大则是私企出身，或许香港的银团更看重央企的背景吧。这些在港上市的私企不仅很难取得低廉的外币借款，还不得不去发行利率更高的优先票据借款，下表是恒大地产和碧桂园的优先票据借款占比及利息率，可以看到这些优先票据借款占据了其有息负债的30%甚至更多的比例，负债利率则超过了11%，堪比国内的信托贷款。
4财务成本对净利润的影响
影响到地产企业盈利能力的因素有很多，比如拿地成本，营销能力，产品质量等，在这里我们只分析负债成本这个因素。我们以国内两家最优秀的房企，万科和中海做对比。
2012年末，万科有息负债合计715.81亿元人民币，有息负债成本我们假设为7.5%，而中海地产的有息负债成本为3.60%，若假设万科拥有中海地产一样低廉的有息负债，那么当年则可节省财务成本：715.81*（7.5%-3.60%）=27.92亿元，（以下为更正部分，初稿未计算土地增值税）
扣除土地增值税（按30%税率征收）后为19.54亿元，再扣所得税（按税率25%征收）后可转化为净利润14.66亿元，相对于万科总股本110.1亿股来说，对应每股净利润0.13元，这可不是个小数目，万科2012年每股报表收益为1.14元，每股净资产为5.80元，这部分可节省的收益相当于每股净利润的11.7%，可增厚每股净资产2.2%。
可能有人还有两点质疑，首先大部分财务费用在结转收益之前是资本化处理计入成本的，节省的财务费用无法体现为当期利润，但我想说，钱实实在在的省下来了，什么时候装口袋没有区别。另外可能还会有人质疑，万科人民币负债多，可是还有大量人民币存款啊，你忘了计算存款收益。我想说的是，中海地产港币负债多，可是人民币存款一点也不比万科少。这一点可能会出乎意料，难道中海在借外币，存人民币，大赚利差，空手套白狼？事情没那么严重，但也差不多。大家可能忽略了中海的房子也是在大陆卖，买房人付给开发商的也是人民币，当然需要说明的是地产公司在银行的存款多为活期存款，平均利息收益率低于1%。下图是中海和华润的有息负债和银行存款数据，可供参考：
5优质地产企业如何实现财务突围？
优质的地产企业如何实现财务突围，在当前人民币贷款利率高起，主要外币贷款利率偏低，两者偏差逐步拉大的情况下，国内优质地产企业实现海外低息融资成为一种迫切需求。
2013年优秀的地产企业为克服负债成本劣势，已经做了很多尝试。万科B转H方案，招商地产收购香港上市公司东力实业等都为这些优质地产企业在港融资打开了一扇大门。
过去地产行业的黄金十年，光鲜业绩的背后，地产企业在野蛮生长，或许“潮水退去，我们才能看到谁在裸泳”。
当我们确定了大致的一个投资模型以后，我们怎么去优选某一个品种呢？这里我有一个自己的经验，叫做通过概率来寻找高的年化收益的品种，因为我认为，我买一个品种都会要计算它的预期收益，其实是这样一个计算公式。就是说我获胜的概率和获胜的盈利的比例，我有多大的机会能赚，能赚多少，这两个数字相乘，减去一个我失败，就是多大的几率会亏，能亏多少这样做一个算法，如果这个算法是正的话，那就是可以考虑的，如果得出来是负的话，那肯定不是考虑的。如果说这个算出来是正的话，我们也会做把它平均到年，比如说我这里有一个例子。我的胜率是50%，获胜以后能赚100%，亏损的话也是只会亏50%，这样的话，我预期的收益率就是25%。如果说这个事件是在一年内发生的话，我预期的年化收益率就是25%。我要总是去寻找这种高的年化收益率的品种，如果我现在持有的是年化收益率15%的品种，突然因为波动出现了20%的，我肯定会把这个15%的卖掉，去买这个20%的。当然在仓位上要有所控制，我们不能满仓去操作，根据国外的一些成熟方式去计算一个最佳的仓位。去做分散，这样才能保证投资的回报。
低风险投资品种有哪些呢？在这里举几个例子，固定收益的投资品种，包括银行存款、国债、货币基金、逆回购、企业债、债券基金、分级基金的A类、期现套利。还有就是折价权益投资品种，折价其实是带来了一些超额的收益，才能跑赢大盘，包括封闭式基金、LOF、分级基金、股指期货、合并换股的股票、B股、H股、认购权证等等。保底权益投资品种，不是折价的，甚至是溢价的，但是有保底，比如可转债、现金选择权股票、绿鞋机制股票、邀约收购股票等等，也是作为低风险投资的品种。
先说固定收益品种，其实很多人都有一个误区，就是认为固定收益品种是无风险的，其实存在三大风险，包括信用风险、利率上升风险和流动性风险，很多人认为是很低的收益率，没有超额收益率，这是错误的，因为有三大风险，风险释放以后就会有超额收益，包括信用风险释放后的超额收益，还有利润下行后的超额收益。对于固定收益品种怎么去做风险控制？有这么两个方式：一是对于这种有信用风险的这种品种的话，那就是尽量通过分散来控制风险，这个在投资者里面是俗称摊大饼的方式。再就是当利率低的时候，尽量买短久期固定收益品种，这样的话，当利率下行的时候，他可以获得很强的超额收益。举个例子，像华锐，当时处于信用风险的时候做了一个很大的下跌，而风险释放以后又是大幅度的上涨。另外就是双禧A，当利率上行的时候他下跌25%，当利率下行的时候他又涨回去了，等于是在合适的时机买入的话，应该是有很高的收益率。
折价权益品种，我们为什么要投资折价的权益品种呢？因为为了跑赢指数，因为股市是变幻莫测的，涨跌都起伏不定。折价的这种品种不能保证你肯定是不亏，但是可以帮你战胜指数，因为你能吃掉这个折价，当指数下跌的时候，你的亏损可以小于它。股市长期看是上行的，所以这个来看，这是一个根本，所以长期来看，投资总是能盈利的。如果说是再有折价的话，那肯定就是只能在现有的盈利基础上获得更高的一个收益。当然，低风险投资者一般都追求这种低的波动性的模式，通常是被会满仓权益品种的，我满仓权益品种是在出现在2005年的时候，当时封闭基金折价50%，应该是满仓了。典型的折价投资品种，封闭式基金是很明显的，它的净值基本上指数肯定每年大约有10%的涨幅，价格回归的话，就是到转开的时候折价就会归为零。同时有分红，因为它的净值肯定会涨，折价部分可以返还。下面是一个K线图，基本上离2007年的高点不远，大概2005年到现在是6、7倍的涨幅，远远超过了这一段期间的上证或者是深证指数的涨幅。
折价换股的例子，是今年的一个例子，白云山A换广州药业，这个历史就是说，2012年的时候广州药业和白云山换股吸收合并，通过了证监会的审核。按照相关约定，1股白云山将强制转换成0.95股的广州药业股票。2013年3月13日，白云山A最后一个交易日收盘价23.27元，按照换股协议，置换成广州药业对应的价格应该是24.49元/股，而广州药业收盘价是26.54，折价7.7%。2013年5月23日换股新增白云山A上市，收盘价36.21，参与换股者，获取了48.7%的高额收益(若3月13日直接购买广州药业，则收益为36%），这是非常可观的。折价的股指期货，2013年7月的时候，08期货是贴水70点，大约3%的折价。而8月到期的时候，肯定是贴水会收敛的，最后是变成了升水，所以一个半月的时间就跑赢了沪深300指数3%，可以用其他钱做其他的收益，就算做其他债券的话，一个半月再做1%的收益，总计超越沪深300指数4%。分级基金合并赎回，一般是通过折价的时候买入，然后合并，再赎回，通过这种方式来套利。保底权益的话分为两种，一种是可转债，它就是高过债性和股性，一般债性的话不如土地的债券，但是股性的话比正股也差一点，是既保底又伸张的品种。选择权益的股票，比如太行水泥换股金隅股份等等，这些都是有一定的保底，下跌是可控的，上涨的话会好控制很多。
量化投资的概念，我们为什么有价值扭曲呢？其实我们经常可以通过价格扭曲方式来获取超额收益。因为投资者的风险偏好不同，比如说当股票大涨的时候，可转债价格慢开，信息不对称，比如说股票大涨的时候，重仓该股票的基金也慢开，因为很多人没有意识到，还有某些大股东甩卖的时候也会提供这种机会。我们如何找到这种扭曲的机会？一种就是停牌股的复牌，这是一个很好的机会，比如说像前一段时间的美的电器中转债，预期复牌会有一个大涨。相对收益的扭曲，比如说像封闭式基金，它的折价率也是在不断的变化，但是你卖出折价小的，买入折价大的，也会有这种额外的收益。固定收益的话也可以有这种做法，比如分级基金A类，年化收益率会受到分拆和赎回的影响，但是如果我们有一种方式，我们手上总是持有年化收益最高的A类基金，如果说它一旦价格涨上去，再换其他更好的，这样的话就可以获得超额的一些收益。
我们在赚谁的钱？我觉得分三个部分，参与市场这是我们在赚上市公司的钱，估值+仓位，那是在赚长周期市场冲动的钱和过度悲观的钱。品种+套利，这是在赚大众心理的误区。其实大众有很多心理误区为套利交易提供土壤，比如跌的时候很止损，涨的时候就赶紧卖掉，停牌的时候大家不愿意停牌总喜欢交易，它的折价就变大了，提供一些分享的这种，就是利用这个心理误区的人给那些套利者提供机会。所以通过这种方式，如果能很好的进行组合的话，我们是有机会去获得年30%的收益率的。
1、对传统理论的吐槽
此书的作者是经济学家出身，还是经常被人黑的计量经济学学者出身。所以，他对传统理论的吐槽尤其给力。对于我们常用的DCF模型，他的看法是：DCF犹如哈勃望远镜，只要你再推出一英寸，你就可以看到一个完全不同的星系。DCF的敏感性以及其面向未来的特性，是其致命伤，这也使得用DCF进行估值，有着巨大的问题。
EMH(有效市场假说）更是其炮轰的重点，作者经研究发现，如果将偏离市场两个标准差定义为泡沫的话，那么根据有效市场假说，这种情况要44年才会出现一次，而目前的状况是——3年一次。
传统金融学的根基是无套利均衡，这种思维框架在作者看来是：仅关心两瓶8盎司番茄酱的价格是否等于一瓶16盎司番茄酱的价格，而并不在乎16盎司番茄酱的合理价格是多少。因此如果市场整体被高估了，传统的无套利思想对此是无能为力的。当然，如果做的是价差套利，市场是否被高估，并不重要。但是将这种逻辑作为金科玉律，似乎并不合适。
至于著名的CAPM理论，根据jerry grantham(2006)的研究，拥有最低β的股票反而拥有较高的收益率，拥有最高β的股票其收益率反而更低。这一研究狠狠的打了CAPM模型一个耳光。当然，在后文，我们可以看到，出现这种结果绝非偶然。
至于当前屡屡被人诟病的VAR模型，作者的评价是：这一模型割舍了尾部，但是对于风险，只有尾部才是真正重要的。
2、价值 VS 成长
作者是一个老式的格林厄姆式价值投资者，他对于成长股投资颇有成见，但是这种成见并非没有道理，对于普通人而言，我们太容易为还未实现的增长支付过高的溢价了。
作者将最贵的20%的股票成为成长股（这一定义有所偏颇，但是成长股经常很贵，则是一个事实），而将最便宜的20%的股票成为价值股（这种定义也有问题，不过姑妄听之了）。作者通过检验1950-2007年的数据发现，价值股的收益要高于成长股，其方差也要低于低于成长股。
这一结论令人惊讶，但是仔细一想也容易理解，人类最常犯的一个错误为，为了追求未来的增长而在今天支付过高的价格，所谓的成长股（最贵的20%股票）经常是定价过高的，买入这些股票，即便买入的是好公司，也会因为买点过高，而无法获得好的收益，更何况，所谓的成长股，更容易受到戴维斯双杀的冲击。
3、爱护手中物，莫为梦想狂
投资者往往喜欢未无法实现的梦想支付过高的价格，这是损失的重要来源。
作者对美国1985年-2007年的数据研究后发现，历史的平均增长率与分析师预测的增长率的相关系数高达0.98.也就是说，分析师经常是根据历史的复合增长率来预测未来的利润增长率。但是分析师预测的增长率与实际增长率的相关系数为-0.9，这个结果意味着，分析师预测的增长率甚至可以用来当做反向指标了。
出现这种现象并非偶然，其背后的原因是犹如万有引力一般无所不在的mean-reversion,mean-reversion让最受鄙视的股票获得了比最受欢迎的股票更高的收益。
一个事实是，最贵那20%的股票未来五年的实际年均增长率仅仅只有5%，而分析师预测的增长率为16%。这意味着，这些成长股很容易遭遇戴维斯双杀。另一个事实是，预期增长率最高的股票，其实际收益率往往不如预期增长率最低的股票。原因也好理解，我们老祖宗说的好：盛极而衰，否极泰来。mean-reversion的力量使得目前的成长股日后成为人们的弃儿，而目前的弃儿成为日后的明星。
这一论点也得到了实证证据的支持，Fama等人发现，ROA高出均值40%的时候，会出现强烈的均值回归现象。迈克尔.米切尔（2005）将1994-2004年的美国上市公司根据ROA的不同分成5组，发现，ROA最高的那组公司，在随后几年里呈现了下跌趋势（平均从第一组下跌到第三组），而排名在最后五分之一的公司，其ROA则从第五组上升到第三组。这一研究很好的证明了mean-reversion在统计意义上的存在。
这也解释了，喜欢以历史数据预测未来的分析师，其结果往往可以当做反向指标的原因。mean-reversion使得过去高增长的公司未来会步入低增长，低增长的公司未来会回到常态。
另一个有趣的事实是，利用反向DCF，就是用目前的股价计算公司的内涵增长率，其计算结果和分析师的预测增长率差不多。这个有趣的事实提醒我们，分析师经常是用当前股价预测公司未来的增长率，这种预测，实在不靠谱。
一家企业在如下三个方面不具有投资魅力：成长潜力、竞争优势和非常健康的财务情况。相反地，如果某些企业不具备这些危险信号可能就是值得考虑的。
1、营业收入连续数年下降
一家企业可以用减少浪费性的支出、减掉不必要的职员人数、改善库存管理等方法来改善了企业的盈利，但长期的成长则需要依赖销售的增长。如果投资一家连续三年以上营业收入下降的企业是有问题的——任何成本效益都会随着时间的流逝而被抵销。另外，下降的收入意味着变坏的企业——很少能成为一家好的企业。
2、毛利、营业利润、净利润和自由现金流连续数年下降
利润的下降意味着一家企业正在变得虚胖，或者企业的管理者牺牲盈利能力来换取成长。This one has to be taken in context. 如果因为宏观经济状况或者因是周期性的企业，企业利润的下降则并不一定是内部的运营情况出现了问题。如果你不能合理地把利润的下降归因于外部因素，那就要小心了。
3、过度地提高流通股票数量
对于那些每年股票数量都要增加2-3%的企业要加以戒备。这意味着管理层正在逐步出让这家公司，并通过期权和二次股票发行来稀释你的股票。相反的例子是股票数量每年都要下降1-2%的公司，这说明管理层正在回购股票，这会提高你在企业中的股权。
4、负债率上升或者收益对利息倍数比率下降
这两者都可能意味着企业在运营方面有些失控，要承担着更多的债务。当资产负债率超过100%或者收益对利息倍数比率小于5时，要仔细地分析一下。如果同时兼有营业收入和利润下降，就要更加仔细，它的财务状况可以已经非常差了。
5、应收帐款和库存上升，同时与营业收入进行比较
企业经营的目标是由资产中产生现金。如果应收帐款比营业收入的增长还要快，就意味着客户拿到产品后需要很长时间才付款。当库存比营业收入增长还快时，意味着企业生产的速度要大于销售的速度。这两种情况都表明现金被占用而没有产生回报。
这种危险信号表明供应链管理低下、需求预测不良、以及给予客户过于宽松的信用期。在数年的基础上看待这个现象，短期的问题有时是由于不可控的市场因素。
6、自由现金和净利润比长期低于100%
这与第5条的危险信号相关。如果自由现金流持续地低于净利润，这需要进行认真的调查。通常应收帐款和库存是罪魁祸首。然而这也可能是一种会计欺诈，比如将采购费用资产化而代替支出，这会人为地虚夸了利润表里的净利润数。记住，只有现金流量表说明了现金的价值——其它的数据都是基于会计的假设。
7、利润表和资产负债表上庞大的“其它项”
这些包括利润表上的“其它支出”，资产负债表上的“其它资产”或者“其它债务”。大多数企业都会有这些项目，但都小到不足以需要关注。但是，如果这些项目的比重过大，就要深入研究一下发包括什么东西。这些费用会不是重复发生？这些“其它”项目的部分是不是隐蔽的，比如关联方交易或者是非业务相关项目？庞大的“其它”项目意味着管理层试图对投资者隐藏什么。我们需要的是透明，而不要隐蔽。
8、在利润表上有许多营业外支出和一次性费用
好的公司有非常容易理解的财务数据。而企图玩欺诈或者隐藏问题的公司经常会把费用藏匿于前面所羽的“其它”项下，或者增加一些项目如“重组”、“资产清理”、“商誉清理”等。如果连续几年都存在这类的一次性费用就是一个问题。管理层会鼓吹他们改善了非公认会计准则、或者形式上是这样的，但结果是一点都没有改善。这些费用是用来糊弄投资者的，试图让报表看起来仅仅是好看一些而已。这种时候，去看一下现金流量表。
9、流动比率低于100%，特别对于周期性的企业
这是财务是否健康的另一种检测方法。这是一家企业的流动性，或者是在接下来12个月他们能够应付债务的能力对于一家拥有稳定生意和能够产生大量现金的企业，这个比率低于100%不是大的问题。但是对于周期性非常强的公司，可能一年内营业收入会下降25%，这就是一个很大的问题。周期性+低流动比率=灾难的组合。
10、当加入商誉时ROC非常低
这个特别适用于用 Magic Formula的投资者， Joel Greenblatt的书The Little Book that Beats the Market 为了计算ROC除掉了商誉。然而，如果成长是因为在收购时过高付费， ROC看起来会非常棒，因为多付的部分是不计算在内的。MagicDiligence 通常两个数据都看，带有商誉的和不带商誉的。如果“带有商誉”的数字低，那高的MFI（现金流量指标）ROC 就是一个奇迹
《股票作手回忆录》描述了有史以来最出色的股票投资人——杰西·利弗莫尔（Jesse Livermore）波澜起伏的精彩投资生涯。书中的那些真知灼见对投资人深具启发，影响了数代的投资人，一代又一代的读者发现从书中的受益要比从市场和有多年经验的投资者们教给的东西要多很多。即使在八十多年后的今天依然适用，使得本书成为历史上首屈一指的投资经典名著。
1、优秀的投机客总是在等待，总是有耐心，等待着市场证实他们的判断。要记住，在市场本身的表现证实你的看法之前，不要完全相信你的判断。
2、要想在投机中赚到钱，就得买卖一开始就表现出利润的商品或者股票。那些买进或卖出后就出现浮亏的东西说明你正在犯错，一般情况下，如果三天之内依然没有改善，立马抛掉它。
3、绝不要平摊亏损，一定要牢牢记住这个原则。
4、在价格进入到一个明显的趋势之后，它将一直沿着贯穿其整个趋势的特定路线而自动运行。
5、当我看见一个危险信号的时候，我不跟它争执，我躲开！几天以后，如果一切看起来还不错，我就再回来。这样，我会省去很多麻烦，也会省很多钱。
6、记住这一点：在你什么都不做的时候，那些觉得自己每天都必须买进卖出的投机者们正在为你的下一次投机打基础，你会从他们的错误中找到赢利的机会。
7、只要认识到趋势在什么地方出现，顺着潮流驾驭你的投机之舟，就能从中得到好处。不要跟市场争论，最重要的是，不要跟市场争个高低。
8、不管是在什么时候，我都有耐心等待市场到达我称为“关键点”的那个位置，只有到了这个时候，我才开始进场交易，在我的操作中，只要我是这样的，总能赚到钱。因为我是在一个趋势刚开始的心理时刻开始交易的，我不用担心亏钱，原因很简单，我恰好是在我个人的原则告诉我立刻采取行动的时候果断进场开始跟进的，因此，我要做的就是，坐着不动，静观市场按照它的行情发展。我知道，如果我这样做了，市场本身的表现会在恰当的时机给我发出让我获利平仓的信号。
9、我的经验是，如果我不是在接近某个趋势的开始点才进场交易，我就绝不会从这个趋势中获取多少利润。
10、“罗马不是一天建成的”，真正重大的趋势不会在一天或一个星期就结束，它走完自身的逻辑过程需要时间。
11、利用关键点位预测市场运动的时候，要记住，如果价格在超过或是跌破某个关键点位后，价格的运动不像它应该表现的那样，这就是一个必须密切关注的危险信号。
12、我相信很多操作者都有过相似的经历，从市场本身来看，似乎一切都充满了希望，然而就是此时此刻，微妙的内心世界已经闪起危险的信号，只有通过对市场长期研究和在市场上长期的摸爬滚打，才能慢慢培养出这种特殊的敏感。
13、在进入交易之前，最重要的是最小阻力线是否和你的方向一致。
14、当一个投机者能确定价格的关键点，并能解释它在那个点位上的表现时，他从一开始就胜券在握了。
15、在心理上预测行情就行了，但一定不要轻举妄动，要等待，直到你从市场上得到证实你的判断是正确的信号，到了那个时候，而且只有到了那个时候，你才能用你的钱去进行交易。
16、在长线交易中，除了知识以外，耐心比任何其它因素更为重要。实际上，耐心和知识是相辅相成的，那些想通过投机获得成功的人应该学会一个简单的道理：在你买入或是卖出之前，你必须仔细研究，确认是否是你进场的最好时机。只有这样，你才能保证你的头寸是正确的头寸。
约90%交易者的财富流向10%的交易者；
短线交易者的财富流向长线交易者；
追求偶尔暴富交易者的财富流向追求长期微利的交易者；
急噪交易者的财富流向耐心的交易者；
用手赚钱的交易者的财富流向用屁股赚钱的交易者
第一章
1.股市今天发生的事情以前发生过，以后也会再发生---就是华尔街没有新事物---这是由前辈们总结出来的经验。因为投机就像山川河流一样古老，所以注定了华尔街不可能再发生新事物。
2.我十四岁时不会问大盘为什么涨跌，今年我四十岁也一样不问这类问题。股市波动都有他自己的原因，这些原因可能明天就大白于天下，也可能十天半月，也可能一年半载，在弄清原因之前我们就什么都不做了吗？当然不可能，不然就得给远远抛在后面，所以，必须立刻有所行动。这样的事情经常在股市上演。
第二章
1.如果我能坚持自己的规则，十次交易中至少有七次能赢钱。可事实上，让我输钱的还是自己的意志不够坚定---换句话说，就是在其按照有利的前提下我才会买入。
2.我用行动证明这一点，每次按自己的规则交易都会赚到钱，但只要头脑一发热做出愚蠢的操作时，一定会输钱。我偶尔会让冲动战胜理智，我不是圣人。
3.不要跟股市怄气，也不要跟大盘分析理论较劲，这样对自己没半点用处。
第三章
1.人如果打算从所有的失败中得到教训，要花很长时间。哲学家常说凡事都具有两面性，但股市里只有一面，不是多头的一面也不是空头那面，而是正确的一面。牢牢记住这条公理，比记住股票投机游戏中那些高深的技巧所花费的时间要多很多。
2.如果没有出错，不应该限制损失，设置止损位是应该的，但不应让人变得犹豫不决。
第四章
1.20岁时赚到第一笔一万美元，接着就输掉了---因为我不顾时机不停的交易，还因为我没法根据经验找到交易的正确方法时仍然不停的赌博，我希望赢到钱，不知道在时机适宜时赢钱。
2.世界上没有什么会比输到身无分文更让人长经验了，等有一天你知道不做某件事就会不亏钱时，你才可以学习该怎样做才会赚钱。你懂了吗?
第五章
1.没有一个人能准确地捕捉到所有的起伏，在多头市场里你的做法就是买入和捂紧，知道你认为顶部出现为止。如果想这么做，那就必须得研究大势，而不是只研究消息或影响个股走势的个别因素，然后你要做的就是忘掉所有股票，一直到你认为市场反转，整个大势开始反转为止。
2.我现在学会了当时不懂得东西，我也明白在华尔街最初几年由于自己的无知所犯的错，这些错误是一般股票交易者一次又一次犯的错误。
第六章
1.我认为，改变大众对股票市场的观点是一个漫长的过程。连专业的交易者在大部分时间里都是迟缓而短视的。
2.并不是说我要坚决不能听信消息，而是应该遵照自己的判断进行操作。我对自己建立了信心，开始思考大盘走势，而不是只研究个股。
第七章
1.在上涨初期的市场里买入是买进股票时机中最安全的位置。重点不是在最低点吸进在最高点卖出，而是在正确的时机买进和卖出。我看空卖出股票时，每一次的卖出价都比上一次的低，而在多头市场正好相反，一定是买入的价格一次比一次高。我买股票做多时，不是向下承接而是向上买进。
2.你必须在你确信情况完全正确的时候再开始行动，否则，全盘买进或卖出并不明智。
3.在第一笔交易后，除非看到了利润，否则别再买进第二笔，要等待和观察，这就是你的解盘能力发挥作用的时候，也是让你确定开始的正确时机。。。很多事情是否成功，完全要看开始的是否是时机。
第八章
1.在多头市场看多，在空头市场看空。
2.赚大钱就一定要在大波动中，不管推进大波动的力量来自何方，只要这股力量是真实的，就可以持续下去，这是基本形势造成的，而非内线交易或金融家们炒作的。不管中间有谁反对，这股力量都会按照原来的轨迹快速的推动到尽头。
3.在空头市场中我发现，不失去自己的部位的确很完美，但研究盘势，判定适于操作的时机更重要。
4.记住，如果一开始就是正确的，你就不会看到自己的利润遭到威胁，也就不会感觉坚持下去有什么困难的。
第九章
1.赚大钱的方法就是要在正确的时机做正确的事。在股票投机这行里，理论和实际必须同时考虑。投机客一定不能只是学生，应该同时是学生和投机客。
2.解盘在这个交易游戏中占很重要的位置，正确的开始很重要，坚持自己的观念同样重要。
第十章
1.探究错误的原因远比研究自己的成功有益得多。股市里的所有错误都会伤害两个敏感的地方---你的口袋和你的虚荣心。
2.投机客的敌人总是从内心里冒出来，希望与恐惧同时出现。如果按普通人一样在股票上赌博，那绝对是错的。
第十一章
1.在投机这一行当中，赚钱和亏钱的原因就是看待问题的方法不同。
2.普通人的操作处于业余水平，这种自我主义妨碍了他们，所以他们的思考不深刻也不透彻。
3.有专业精神的投机客只想把事情做得正确，而不是关心赚了多少钱，他知道他的先期工作都做好了，自然会赚到钱。
4.交易者在投机时要像个职业台球高手一样---也就是有能力看到下面要发生的很多步。交易者为抢得先机而行动---这必须变成直觉。
第十二章
1.你要卖掉让你亏损的，保留已经有利润的，这样才是明智的操作。
2.不要指望华尔街替你付账单，因为市场不欠任何人的钱。如果你只能期望的话，那你已开始承担非常大的风险，因为他已远远超出了通过冷静客观的分析得到的合理观点和意见。
第十三章
1.一个人如果要在投机市场中有优异的表现，那他就必须得充分的了解自己。
2.如果投机客能学会让自己不自大的方法，为此负任何代价都不过分。非常多的聪明人的严重错误都是因为自大，自大对于所有人来说都是一个，但对于华尔街里的投机客来说尤其如此。
3.亏钱并不会让我困扰，亏钱能让我得到经验，因此这些钱就是学费，但作为一个投机者不明智而且不应该的是让任何事影响自己的思考，甚至做出有违自己意愿的事。
第十四章
1.交易者不仅要研究大盘形势，参考市场先例，了解普通交易者的心理，还要认清自己，时刻与自己的人性弱点搏斗。了解自己和研判大盘一样重要。
2.没有哪个地方像华尔街一样，可以让历史一次又一次放肆而又一致地重演，你在研究比较景气与恐慌的记录时，会震惊的发现，股票投机和股票投机客，过去以及今天基本上没有差别。这种游戏没有改变，人性也一样没有改变。
3.没有必要效忠多方或空方，你唯一要效忠的就是正确！
4.市场不会在光芒四射的至高点上结束，也不会在形态的突然反转时结束，市场经常在大多数股票下跌之前很久就已不再是多头了。
第十五章
1.在投机的风险中，发生意外事件的风险概率最大。投机的风险很大，每个人都要有随时经受这些商业风险的准备，当然，正常的商业风险还是比上街过马路和长途旅行的危险系数要小很多。
2.诚实是最好的为人处事之方式，我认为赚大钱要正大光明，而非利用野蛮欺骗的手段。
3.我尽力坚持事实，事实是我唯一必须坚持的东西，我只根据事实行动。
4.投机风险会提醒你：除非你把利润存在银行里，不然还不能真正算是你的利润。
5.在投机交易中没有什么事是能绝对确定的。这就是我想告诉你的我自己的经验，在我的风险名单中，意外事件的前边又加上一条“无法预测的事情”。
第十八章
1.优秀的投机客在市场中要能做到泰然自若。
2.要做到泰然自若并不困难，投机客必须要相信自己，对自己的判断有信心。迪克森.华兹（Dickson G.Watts)说过：“投机客的勇气就是信心十足地根据自己的决定行事。”
3.对于我来说，我并不害怕自己犯错，除非事实证明我做错了，否则我是不会承认自己错了的。
4.我的职业就是交易---遵循事实，而不是遵循别人的意见。（新手要特别注意这一点，减少对别人的投资建议的依赖，拿出勇气和毅力当你经历过一个乃至几个完整的牛熊市后就会有很大的进步）
第十九章
1.人的恐惧和希望是两个永远不会改变的本性，所以这也是投机客很难克服的心理因素。托马斯.伍德洛克（Thomas F.Woodlock)早已说过:“股票投机成功的基础是假设所有人继续犯前人曾经犯过的错。”
2.市场上的空头们一定要记住丹尼尔.德鲁（Daniel Drew)的经典名言：“如果一个人卖出自己没有的东西，那等待他的不是买回来就是进监牢。”
第二十章
1.股市如战场，一定要牢记战略和战术的差别。
2.一个投机者必备的素质是：从来都不和大盘做对，拥有无畏的勇气，但并不鲁莽，一旦发现自己做错，瞬间回头，立刻改正。
3.在依托大势，打造强势股的艺术中，利物莫特别提到了一个杰出作手詹姆斯.基恩。
4.詹姆斯.基恩：1901年，基恩为摩根卖出75万股票，这个量比当时美国国债总额还大。几乎同一时间，拥有无限制资源和崇高名声并且有多年在股票游戏经验的罗杰斯和威廉.洛克菲勒，在市场上尝试出脱他们的股票失败，找到基恩，请他帮忙。为他们两人卖得2000-2500万现金，最后给基恩20万，基恩如数奉还，还加一张纸条，纸条上写：他不是投机公司的营业员，能帮上一点忙很荣幸。后来有罗杰斯和基恩联合买进联合铜矿，大赚一笔。基恩的私人秘书曾告诉利物莫：市场照他的意思发展时，基恩很容易发脾气，认识他的人说，他的暴躁表现在冷嘲热讽的言辞里，这些话让听到的人长久难以忘记。他亏钱时脾气倒很好，像个上流社会教养良好的绅士，人很亲切，风趣，喜欢说警句。
第二十一章
1.我猜想卜兰迪和成千上万的外行人一样，有一种错觉，认为作手无所不能，什么事情都做得到。我要告诉你的是：作手没有这种能耐，他做不到的。
2.利物莫一再强调，投机客要尽早确认大势（能就行动，不能就等待），否则他的所有买卖就将沦落为一场赌博。
第二十二章
1.在华尔街，狗绝对不会愚蠢地反对咬狗。
2.生气并没有任何好处，爱生气是投机客的致命伤。
3.我已说过进入空头市场中，要卖出唯一的方法未必是不顾一切，但却一定要真正地不计价格卖出。此外不可能有别的方法。
第二十三章
1.投机失败来源于你自己的贪婪，恐惧，虚荣心以及无法控制的希望。。。
2.除了设法决定如何赚钱之外，交易者必须要设法避免亏钱。知道什么应该做，跟知道什么不应该做几乎一样重要。
3.在多头市场中，尤其是在景气热潮中，大众最先都赚钱，这些钱后来都亏掉，原因完全是在多头市场中留恋的太久了。
4.空头卖出股票能赚大钱的唯一机会就出现在高价区。
第二十四章
1.大众应该始终记住股票交易的要素。一支股票上涨时，不需要花精力去解释它为什么会上涨。持续的买进会让股价继续上涨。只要股价持续上涨，偶尔出现自然的小幅回档，跟着涨势走，大致都是相当安全的办法。但是，如果股价经过长期的稳定上升后，后来转为逐渐开始下跌，只偶尔反弹，显然阻力最小的路线已经从向上变成向下。情形就是这样，为什么要寻找解释呢？股价下跌很可能有很好的理由，但是，这些理由只有少数人知道，他们不是把理由秘而不宣，就是反而告诉大众说这支股票很便宜。这个游戏的本质就是这样，大众应该了解，少数知道内情的人不会说出真相。
2.不管交易者多么有经验，他犯错作出亏损交易的可能性总是存在，所以止损的代价就像给自己的投机生涯上了一份保险一样，因为投机不可能百分之百安全。
3.华尔街的专家知道，根据“内线”明牌行动，会比饥荒、瘟疫、歉收、政治调整或所谓的正常的意外事故，还要更快地让人破产。
总结：
李佛摩尔并没有详细明确的列出他的系统。但是通过他的语言，我的理解是这样的：
1. 他采用的体系是关键点交易。配合这个关键点的方法，他的体系至少和巴菲特以及欧奈尔截然不同。我认为它最后的体系是中线波段交易。以及个别极佳的长线趋势。
2. 李佛摩尔的入场点：由于他强调趋势的开端开始做，并且在多头市场持股不动，只到趋势结束。那么我认为：
a) 通常情况下，他的持股周期最多几个月。因为他说每年入场的机会就那么几次。
b) 他也追求的是抓到主升浪。不是买在最低点，而是安全的趋势大概率开始的点位。
c) 他强调：在上涨初期的市场里买入是买进股票时机中最安全的位置。
d) 关于卖空，只有一个卖出点：空头卖出股票能赚大钱的唯一机会就出现在高价区。我理解为，只有出现类似6124这样的大泡沫时才可以做空，而且做空的对象是指数和超级大盘股。就是这么少的做空时机。
3. 李佛摩尔的出场点：当他认为市场不再是多头市场时。
a) 他认为股市不是突然变成空头市场（熊市）
b) 股市转变趋势之前，大多数股票已经不再是多头（我理解为大多数股票在顶部盘整，或者已经从高位回落）
c) 丁丁认为是，上涨一大段后，多数股票开始调整的迹象明显。
4. 炒作的股票的类型：大波动，大趋势。不管这个趋势是来自大势，还是行业，还是个股。关键是你要能辨别趋势，开始时介入。不要内幕消息。
a) 寻找大趋势，大波动；原话：不管推进大波动的力量来自何方，只要这股力量是真实的，就可以持续下去。比如券商热、高铁热、蓝筹股热、创业板热、互联网热。我认为都可以算。
b) 不要操作那些庄股或机构已经重仓的股票（这是基本形势造成的，而非内线交易或金融家们炒作的。）
c) 不要听消息，原话：华尔街的专家知道，根据“内线”明牌行动，会比饥荒、瘟疫、歉收、政治调整或所谓的正常的意外事故，还要更快地让人破产。
5. 关于预测：
a) 不要预测：跟随。但是注意，一定是趋势波段开始的地方介入。原话：一支股票上涨时，不需要花精力去解释它为什么会上涨。持续的买进会让股价继续上涨。只要股价持续上涨，偶尔出现自然的小幅回档，跟着涨势走，大致都是相当安全的办法。
b) 所以对大势的理解，对那些李大霄、叶檀的言论，统统不要看。丁丁关于大势的猜测参考下就好了。交易系统比名人话语重要。你错了，买单的是你的账户，不是李大霄，或者雪球大V。
6. 心理：
a) 中线位置开始时买入，及早行动，中线中途以后追涨是大傻瓜。原话：利物莫一再强调，投机客要尽早确认大势（能就行动，不能就等待），否则他的所有买卖就将沦落为一场赌博。
b) 交易者不仅要研究大盘形势，参考市场先例，了解普通交易者的心理，还要认清自己，时刻与自己的人性弱点搏斗。了解自己和研判大盘一样重要。
c) 丁丁总结：所有的错误都来自四个心理原因：
i. 熊市开始时侥幸反弹回去，大幅套牢
ii. 大涨后贪图涨更多，损失大量利润
iii. 恐惧和绝望时在低位卖出筹码，
iv. 因为懒惰、绝望或失去耐心从而放弃对股市的研究和跟踪
7. 防止错误：
a) 普通人的操作处于业余水平，这种自我主义妨碍了他们，所以他们的思考不深刻也不透彻。
b) 人如果打算从所有的失败中得到教训，要花很长时间。
c) 丁丁的结论：无论你怎么做，在变成投机专家之前，你一直在犯错，或者正在身处一个你浑然不觉的大错误中。
d) 不管交易者多么有经验，他犯错作出亏损交易的可能性总是存在，所以止损的代价就像给自己的投机生涯上了一份保险一样，因为投机不可能百分之百安全。
总结了琼斯的十一条投资理念。
1.市场大约每五年就会出现一些“百年一遇”的事件。虽然我花很多时间分析数据，收集关于基本面的信息；但最终我还是要看走势图，我以此为荣。
2.缺乏经验的投资者常绞尽脑汁去理解市场的某一价格变动。通常，当他们弄明白之后，行情都已经走完了。
3.当我开始交易的时候，关于基本面的信息寥寥无几，仅有的信息还有各种各样的问题。我们就学着看行情走势图。如果你需要知道事情的市场都已反映出来，你为什么还要瞎忙活？
4.当下，有越来越多研究商业的学者。而互联网又带来信息大爆炸。这创造了一个幻想，即凡事皆可解释；投资者主要的任务就是找到这些解释。很多新一代的投资者认为，技术分析价值不大。尤其是因为技术分析要他们闭上眼，信任价格走势中的信号。
5.没有任何的训练能够教投资者如何应对一波行情的最后一段，不管是熊市还是牛市。这个阶段通常毫无逻辑，没有课程可以教投资者在这个短暂、高波动的时间段该做些什么。通过交易来学习如何应对这个阶段，是唯一的办法。
6.基本面通常能解释一波上涨行情50%-60%的走势。但牛市的最后三分之一是非理性的，疯狂的心态主宰一切。
7.如果我有一个表现和我期望相反的持仓，我就会退出这笔交易。如果表现和我预期相同，我就留着这个持仓。控制风险是交易中最重要的事。如果你有一个让你不舒服的亏钱的仓位，解决办法非常简单——卖出。因为你总有机会再买回来。
8.在我看来，花100多倍的市盈率去买一家公司是必死无疑。不过，投资者的工作是买入会涨的股票、卖出会跌的股票，所以谁还管市盈率？
9.我见过的大部分交易员，通常是越成功，越不愿意冒风险。你必须主动的管理自己趋于保守的天性。交易员成功之后，有意或者无意都会变得更保守。
10.我一直在寻找低风险、高收益的投资机会。这并不是说要加大杠杆。没有什么理由增加财务杠杆，你应该寻找有利于你的风险收益情况。在这些情况下，你可以做一系列投资，这些投资风险相对较小，但一旦成功收益很大。
11.大钱都是在市场转折点赚的。每个人都说，没有办法确定市场的顶部和底部，顺着趋势赚钱才是王道。不过，过去十二年，我都是靠在市场顶部和底部赚钱。
无论是耶鲁商学院校园基金，还是美国高净值家庭资产配置，对冲基金都是平行于股票、债券和商品大类资产，在资产配置中占比超过15%的重要资产类别。之所以在资产配置中占有如此重要的地位，是因为对冲基金与传统股票基金和债券基金相关度低，依照效率边界理论，在资产配置集合中加入对冲基金，可以改善整体资产风险收益比，平滑波动性提高夏普率。
国内对冲基金加速演进
对冲基金的定义五花八门，但其根本是使用了至少一种对冲工具的一种投资方法。对冲基金通过某种投资策略在交易中获利，而不是持有某种资产等待红利。对冲基金策略细分起来有上百种，但大类可以归结为：多空策略(Long-short)、事件驱动策略(Eventdriven)、宏观策略(Macro-strategy)、相对价值策略(Relative-valuestrategy) 、多策略(Multi-strategies) 。策略还可以细分：比如市场中性属于多空;信用套利、并购套利属于事件驱动;商品管理基金和外汇管理基金一般归属宏观套利策略;可转债、固定收益支持债套利都属于相对价值套利。
策略细分的必要是策略之间的低相关性，否则该策略在组合中的贡献价值就会降低。由于对冲基金策略的复杂性，对冲基金的基金(Fund of hedge funds 或Fohf)，就是对冲基金的FOF，一般投资人难以掌握。在对冲基金的发展初期，Fohf会大行其道，美国的对冲基金发展史也是如此。市场的多层次性和对冲工具存在的必要性，是对冲基金得以繁衍的必要生态环境，对冲基金的鼻祖是多空策略。
国内对冲基金的环境还处于初级阶段，甚至不如美国上世纪九十年代初，但会加速演进。
对冲基金对中国来说是舶来品，中国资本选人是基金选择第一步挑选对冲基金不是一个纯科学的过程，但一定不是非科学的过程。选择基金最大的挑战在于如何判断基金经理人取得的成绩是能力所致还是运气使然，或是内部信息的勾兑。基金经理人为了获得委托人的资金，选择性展示也市场主要研究和学习美国资本市场。中国对冲基金的发展路径是从ETF 套利开始，出现套利基金;沪深300指数推出是中国对冲基金的里程碑，从此出现了阿尔法策略和多因子量化中性策略的对冲基金;2015年4月16日，市场再推出中证500指数，又增加中小盘的对冲工具，这是对冲基金历史上重要一步，基本奠定了对冲基金和Fohf起飞的跑道。
境外对冲基金在两万亿美元以上，目前中国对冲基金仅是千亿人民币左右，特别是在非标资产的萎缩和固定收益率下降之后，这为中国的对冲基金提供了上万亿空间。笔者2006年开始接触境外对冲基金，为高净值客户选择适合的对冲基金策略，特别是Fohf。出于笔者本身数字信号分析密码和军事战略的知识结构，对策略投资分析有天然的亲切感。在为高净值客户挑选顶级对冲基金经理(Top Traders)过程中，面谈超过百家中外优秀对冲基金，在对冲基金的选择方面有些心得体会，在此同投资者分享。
选人是基金选择第一步
挑选对冲基金不是一个纯科学的过程，但一定不是非科学的过程。选择基金最大的挑战在于如何判断基金经理人取得的成绩是能力所致还是运气使然，或是内部信息的勾兑。基金经理人为了获得委托人的资金，选择性展示也是时有发生。选择基金经理人是一个复杂的系统工作。从理论上讲，挑选优秀基金的方法论是从以下五个维度展开，它分别是：
People，即人的因素。包含投资管理人、基金经理以及团队;
Philosophy， 即投资理念和投资逻辑;
Portfolio，即投资组合和核心标底池/ 股票池;
Process，即决策过程以及风控措施;
Performance，即过往业绩。
这五个方面是完整的统一，由于它们之间的独立性和关联性，所以不是简单加权评分(很多外行这样做)。
这五个方面看似简单，如果没有足够的投资经验和数学功底，或是对人性了解不够，都有可能掉入陷阱，给投资人带来损失。总体来说，人是第一位的，一流人才的思想产物就是投资理念和投资逻辑，而投资组合和过程，都是落实和执行投资理念和投资逻辑，而过往业绩，则是结果。所以对冲基金的业绩是多因一果。
关于人的因素，投资管理人和投资总监都非常重要，但顶级交易员(Top Trader) 更重要。不仅是对主动管理型的基金，对量化对冲基金而言，交易员(Trader)都是第一要素。一般来说，优秀的交易员是至少通过三个淘汰赛胜出的，职业生涯中第一场淘汰赛是高校，第二场系列赛场是过往服务的金融机构，大数法则告诉我们，那些出名校后进入残酷竞争的金融机构，拼杀出来的选手更可能是我们寻找的人。第三赛场是奔私后的全能赛，奔私者多数因为对原有分配方式不满，也可以解释为在原有机构中，其贡献并没有得到对应合理的回报。通过这三大市场淘汰赛，就可以缩小搜索目标。他们都是勤奋好学的人，视学习为信仰的人。
比如，在考察的基金中，笔者发现某著名量化投资管理公司创始人和关键人物中，没有数理教育背景，是草根交易员成长起来的牛人，对这类基金笔者会特别谨慎，因为没有数理基因的团队无法产生和建立有效的数理模型，而笔者从来不相信没有数理逻辑支撑的量化结果;在考察的基金中，有一个团队的两个合伙人由于有境外经验，AUM迅速做到近50亿，但是两个合伙人已经决定分手，对此只能保持密切关注，暂时不会投资此基金。在这个互联网时代，只要投资人觉醒，一切寻租和中介都会被压缩或挤出，包括银行在内的一切中介中间收入将会被压缩。
笔者也遇到过一个量化对冲基金经理，称其基金日胜率在90%，说出这样的话，笔者几乎没有再和他谈下去的兴趣;还遇到非常有名的Long-only的基金，只谈过去两年业绩多少，问其波动率居然不知晓，只知道最大回撤;考察一个多因子量化对冲基金时，对方说有50个因子，但如果追问他因子之间的协方差或有效性问题，对方就不会再忽悠你了。因此选人往往是基金选择的第一步。
因为笔者的逻辑是量化的，好的量化投资经理产生存在一个大数定律，量化对冲的优秀经理大多学术背景为理工科，如数学、物理(量子物理和流体物理)、统计学、计算机学科等或存在高度相关性。过去工作经验，特别是过去的交易背景与现在所从事的交易存在相关性。高度相关性，有助于经验积累。此外，基金行业是个人英雄主义至上的行业，是一个基金经理智力与委托人资金合作的游戏，对基金经理人的处事态度，要对经理人的个性做全面的考察，反映他的风险偏好和价值取向。还有就是“按照说的去做”(To do what you said)这个非常重要，因为是做FOhf，基金经理的风格偏离和策略转换会导致Fohf 策略失衡。
优秀表现背后有逻辑支撑
Philosophy，即投资理念和投资逻辑。笔者坚持认为，一个可持续的优秀表现背后，一定是有一个逻辑支撑。如果没有一个投资理念和逻辑支持，那很有可能就是靠运气或内部消息，所以要说服我你是可持续、可复制的。
另外，笔者会把不同类理念、风格的基金分别排序，如果不能归类的，便是混合策略的类别。2014年第四季度，量化中性和阿尔法策略出现较大的回撤，除去对冲工具的大盘偏颇难于对冲中小因子暴露的客观因素外，也存在一部分类似阿尔法策略在向期限套利转换时出现了踩踏，以及同门的策略容量饱和相互挤压的情况。投资理念和投资逻辑是直接生成利得的方式，表达得越简单越好，像CTA元盛(Winton capital)的策略就是趋势跟踪，他们追求的是在生成所有买卖信号和仓位时，都有微弱的统计学上的优势，以大数据方式获得最优解最终获得优化的胜率。
投资理念和投资逻辑主要包括以下几点：一致预期导致基准组合，信息率是决定附加值的关键，主动管理基本定律(IR=IC•Breadt)，阿尔法是由波动率、能力和预期决定的(Alpha=Volatility•IC•Score)，谈话会围绕着这些点进行。
区分能力和运气
Portfolio，即投资组合和核心标底池/ 股票池。因为所有的策略都落实到投资标的的仓位组合上，并且投资标的组合和股票池集中体现了策略，因此跟踪投资组合可以逆向推导投资逻辑和投资方法。特别对主动管理的基金，对股票的选择、行业的选择，投资组合当中都能体现出来。
持续跟踪投资组合的变化，还可以追踪基金经理的主动管理能力以及信息率，是区分投资能力和运气的重要指标。通过投资组合也能判断投资的风格、策略。比如Long-only 主动管理的股票基金数量，要比量化对冲股票池的数量少很多。单一股票仓位占比将会超过10个点，而量化的股票多达几百只，同时从投资组合也可以观测到风险暴露的程度以及完美套利和统计套利的比重，通过对比实际的投资组合和路演之时公布的策略，可以发现是否有策略偏离以及策略的跟踪误差。
让优秀思想流向决策层
Process，即决策过程以及风控措施。一个好的基金管理团队是一个学习型的机构，同时是一个新思想的发生器。他们总有定期和不定期的头脑风暴，让优秀的思想和观点顺利流向决策层，而决策层的开放和平等也保证新思想的萌发。他们尊重回测的结果和实干的业绩，不需要雷锋式螺丝钉，而是创意。形成科学决策机制的机制，所有工作程序是不断改进的科学流程，包括生成观点的科学机制、观点的逻辑论证和推导以及历史验证(Back-testing)、提供数据支持(胜率)、模拟测试和实盘测试，最后才会投入到市场，这一整套是否科学，就决定了决策过程的科学性。在这里需要指出的是，观点的产生就是生成Alpha的科学机制。决策过程还包括风险控制的制度、流程和纪律性。
一切行为的历史记录
Performance，即过往业绩;它是一切行为的历史记录。需要纵向地考察基金业绩的时间序列的指标，包括波动率、最大回撤、夏普率、索蒂诺率，周月回报率的胜率、峰度和稳定度(正偏，离散度以及肥尾的程度)以及在策略等约束条件下的有效容量(频率越高和胜率的交易，则策略容量越小)，比较绝对回报而不是相对回报。
同时，需要横向的比较同类业绩排名，以及上面“5P”的优劣排序，今年排名top10，明年找不到排名的基金， 笔者是不会考虑的。首先要注意经理人选择性展示的问题，通过多方渠道来搜集被调查经理人的全部被管理资产的业绩表现。业绩表现不能简单地看排名，特别是在中国大陆，因为有可能一个投资经理人管理20只基金，但只有一两只基金是排名靠前的，这些都是选择性展示所致。
所有基金经理最终都会遇到策略容量的挑战。交易品种的多样性、流动性，都是策略容量需要考虑的问题。笔者特别关注特殊时间窗口的特殊表现，例如2014年3、4月份，大部分Long-only的股票基金都有回撤，回撤是多少，多久能回来等;2014年第四季度几乎所有Alpha策略、多因子量化市场中性策略都有难以容忍的回撤。
另一方面，不同类别的基金排名也是参考的一个视点。考虑到公募基金的整体表现(正态分布)，希望选择的私募基金是在前40%，而且能够稳定住。不同策略的基金不能简单比较，一般只能比较同策略的基金。即使同样的策略获得同样的业绩，依然需要比较杠杆、风险敞口的大小。
众所周知，收益是由无风险收益率、时间价值、Alpha和Beta组成的。Alpha和Beta是基金经理人互相之间进行比较的收益组成部分。交易天才是那些具有捕捉Alpha能力的人，而这种能力是融化在血液中的天性。当黑天鹅事件发生时，会破坏以往的相关性，让统计套利失效，许多阿尔法策略会发生较大的回撤。而一些完美套利(如期限套利)则因为其特性表现稳定，甚至更好，他们是Fohf的安全垫。在分析策略应变能力时，需要关注出现黑天鹅事件前、中、后策略的业绩表现。
以上所说的“5P”是有逻辑顺序和时序的，是一个紧密相连的评价系统，我们看中“5P”，而投资人最关心的就是过往业绩。我们的价值就是找到另外“4p”业绩的关联性。好的Fohf构建者不仅要有好的数学功底，还要有阅人无数的经历。
Fohf的建立是基于这三个层面的分散和平衡。由于任何一个策略的有效性是随着不同的市场风格发生变化的，就像红酒一样也分大年和小年，因此Fohf配置的逻辑就是通过分散和平衡，利用不同策略基金的低相关性甚至负相关性，来找到符合当下市场风格的组合策略，自上而下的分散和平衡来自于以下三个层面：
首先，通过攻防兼备的不同策略来实现策略层面的平衡;
其次，在同样的策略下对比排序挑选出更加优秀的基金，这是在经理人层面上进行分散和选拔;
最后，追求不同的投资标的分散，比如通过增加CTA，来补充整个股票投资标的的广度，股票基金是分国别的，而商品是全球的。
投资理财方面的一些真相，对于不同的人，发挥不同的作用：
1、股市没有什么规律，更多的是内幕
经济学告诉我们，股市是宏观经济的晴雨表，它的走势可能会领先经济周期，但不会长期背离。但中国股市很少跟宏观经济同步，这个市场常常让经济学家们满地找牙。政策市的特点就是如此，管理层基本上不会明确号召大家买股票、卖股票（N年前除外），但总有一些机构“先知先觉”。该买入的时候，人家比你知道得早；出利好的时候，人家也比你知道得早；该撤退时，也是如此。
所以，每当有读者问我个股的时候，我都非常茫然。没有消息，你永远无法判断。比如我一年多之前买过卫士通，当时这只股票不断出利空，一直跌到6块多钱。我当时就猜，这是一波残酷的洗盘，要守住。但由于没有确切的消息，对公司前途很难做出判断，后来还是在涨到10多块钱时扔掉了，现在眼看就要突破100元，可你跟谁说理呢？
2、越专业，越容易亏钱
我一个朋友智商非常高，熟悉财务知识，长期通过研究上市公司报表，致力于价值投资。N年以前，在一个著名绩优股上赚了钱，对公司前景非常看好。我当时已经听到一些内幕消息，告诉他这家公司的报表可能彻头彻尾都是假的。后来，噩耗传来，这家公司多年伪造财务报表，而且仅从表面上根本看不出来，不像蓝田股份那样漏洞百出。这位朋友之前赚的钱，又在暴跌中全部还了回去。
所以，在投资中真正赚大钱的人，往往不是最专业的，而是交际面最广的，消息最灵通的。其实，发达国家的市场也基本如此。
3、越勤奋，越容易亏钱
我还有一个朋友，非常勤奋，常在书房的墙上贴满了各种计划，把自己搞得像个中学生一样，每天按照时间表生活。其中相当一部分时间，用来研究股票和期货。他从技术分析入手，后来崇尚价值投资，再后来开始研究易经跟股市的关系。他几乎每天都进行交易，但最终也没有赚到多少钱。
最近巴菲特在给股东的信中写道，如果买他的股票，不要太勤奋，也不要太辛苦，最好持股超过5年，否则他不能保证股东赚钱。
但懒惰就能赚钱吗？长线就能发财吗？当然也无法得出这样的结论。投资的事情，就是这样鬼神难料！
4、卖股票的是爷，买股票的是孙子
上市公司永远可以获得溢价，IPO注册制之前是这样，之后也是这样。毕竟，上市之后，公司的股权变成了一种可以便捷交易的资产。流动性强的资产，就应该比流动性差的资产获得更高的估值。
所以，有本领创业、发行股票的，才是真正的财富英雄，享受最高倍数的溢价。投资它、帮助它上市的那帮人，是次一等的英雄，享受次一等的溢价。你在二级市场买人家的股票，基本上就接了最后一棒，只能在螺蛳壳里做道场了。除非公司真的高增长，否则亏钱可能性非常大。所以，对于年轻人来说，与其在投资市场里终身当孙子，不如苦一点，直接去创业，当爷。
5、把钱存银行是最傻的
每到加息或者减息的时候，都会有媒体刊登出各银行的存款利息表，帮你分析钱存到哪里更划算。如果你把精力用在这上面，对不起，你基本上陷入了穷人思维，很难发财了。
如果存钱能发财，那只能说明发生了一种情况：通缩。我要告诉你，在任何政体、任何国家、任何朝代，有钱人、有权人都不愿意看到通缩，他们更喜欢通胀。因为他们要借钱做生意，要用你的钱。如果钱越来越值钱，他们怎么还得起？不同的国家在对待通胀上，差别只有一点：是告诉你真相并适当控制，还是隐瞒真相放任自流，仅此而已。
所以，正常家庭只需在银行保留一些活期存款，作为日常生活的准备金就可以了。其他的，至少要买银行理财产品，或者进行适合自己的投资。
6、一般来说，黄金是最差的投资品
虽然长期看，黄金能跑赢现金，也能跑赢银行存款，但黄金严格地说不能算投资品，只能算避险工具。在战乱、灾荒发生的时候，黄金便于携带，可以抵御恶性通胀。不过当极端情况发生，比如严重饥荒的时候，黄金常常不如大米值钱。因为大米可以救命，黄金不能。
社会越稳定，经济越发达，黄金的价值越小。如果你想买点金子，那么未来只能有两种用途：或者逃荒的时候带在身上，用来换取救命的食品；或者基本上跟你没有关系，最后传给子孙。
7、“有用的房子”仍然是最安全的资产
最近很多文章在忽悠大家卖房子。其实从长远看，大城市中心区的普通住宅，对于普通人来说，是最佳的长期抗通胀工具。虽然这些房子如果以美元计价，将来未必能涨多少，但用人民币计价就很难说。中国目前广义货币M2增速从美国的3倍，减少到了2倍，仍然可以在7年左右翻番。这样下来，14年后人民币总量就是现在的4倍。你说人民币计价的房子，将来是多少钱？
更重要的一点，中国的城镇化是失衡的城镇化，城市级别越高，公共资源越好，发展机遇越大，人口吸引力越大。而且自2014年房地产出现拐点后，城市之间人口争夺日趋激烈。而在这种争夺中，一般来说，省级政府往往站在省会城市一边。其实失衡的城镇化没有什么不好，占用土地资源更少，发展更为集约。
8、所有可虚拟的资产，都不太安全
所有可以装入电脑、手机的资产，都可以算是“可虚拟资产”，比如银行存款、股票、债券、信托等等。如果没有金融风暴，没有社会动荡，当然没有问题。但如果发生了呢？或者你买中了一只退市的股票，那真是连擦屁股纸都不如，后者还能在马桶边看到，前者说没有就没有了。
此外，还有各种病毒和骗子，正虎视眈眈看着你的“可虚拟资产”。但我们又不能戒了它，对吧？惟一可以祈求的，是社会经济稳定，政府管制有力，人民普遍诚信。
9、投资领域没有专家，只有大户
投资领域有专家吗？可以说有，也可以说没有。那些NB人物，比如巴菲特，他真正厉害在哪里？首先，他生活在一个规范的市场经济国家，在一个规范的股市里混。此外，随着他汇聚的资金越来越多，他下面有大量研究人员，可以以机构投资者的身份，去上市公司调研。说实话，人家知道的内幕消息比普通人多得多。在很多公司里，巴菲特的团队甚至直接以董事身份参与决策。
罗杰斯当年是跟索罗斯、巴菲特齐名的投资人，自从他离开美国市场，到处在新兴市场冒险后，就黯然失色。根本原因，是这些市场不规范，所以难以重现辉煌。中国的机构投资者，同样拥有很多特权，比如比较早获知政府的想法，上市公司的动态，甚至有更快接入交易所主机的交易席位。
在此做个小结：
1、分级基金公司前期做了4年推广的一直没有得到市场对分级的认可，降息以后市场对分级的追捧确实让基金公司诧异；
2、目前在市场中专做B级溢价套利的资金大概在70到80亿之间，主要还是一些私募在做，这个资金量还是较小；
3、现在也有一些大资金（比如券商自营盘）在介入B级，但是主要是短线操作；
4、B级的买入主力军还是散户，所以，可以通过当天B级与成分股的涨幅对比，简单的分析分析散户与机构的动态。
其他以后慢慢写吧。大家有更好的理解或者感兴趣的我们可以互相学习。
随便拍了几张王总的PPT里关于分级基金的基础知识的介绍（有些不工整，见谅）。希望对大家有用！
套利边界可简单的设个0.9%，整体溢价超过此数值可触发正向套利。成果可以约等于整体溢价减套利边界。（一些其他的计算公式，我后续发帖补上）
故事一
有一IT人士，其实也谈不上他懂多少IT知识，但是他有博士头衔，有在国外学习、生活的经验和圈子。这就是他的资源，于是，他充分利用这一资源来实现自己的创富梦想。
做法：
他先提出了在中国建立一个搜索引擎网站设想(那时，中国网站很少，不像现在，网站多如牛毛)，并告诉他的老师，老师借给他10万美金，经过一段时间的折腾，探索出一个有可能赚钱的模式，于是找到国外的风险投资进行游说，并成功获得了新的投资，几年后又成功在那斯达克上市，赶上股市正疯狂炒做互联网概念，该股票价格和其他类似股票价格一样，一路飙升，于是乎，该IT人士，立马成为了IT精英，一举进入中国富豪榜。其他IT精英创富的路数，也基本差不多。
评论：
其实现在看来，建一个网站很容易，找10万美金也很容易，那么，为什么他能成功，而别人没有成功，关键在于：
一、他充分利用了自己所拥有的资源，并且将它发挥到了极致。试想，如果他没有在国外生活过，没有博士头衔，他就很难有超前的眼光，来发现他的机遇，很难去说服国外的风险投资商，除非你实打实地拿出现金流，拿出利润来。
二、他抓住了一个可以让人发挥想象力的项目，既是说，这个项目有无限扩张的潜力。
故事二
十几年前，有一个17岁的小伙子来到北京，经过几年打拼，经营起了一家经营家电的商店，后来又变成若干家连锁店，同时也做过一点房地产。尽管他干的很成功，但也默默无名。最近由于进行了资本运作，突然身价百亿，成了中国首富。到底是怎么回事?其实，很简单。
做法：
他首先把房地产作价与一家香港上市的公司(香港把低于1港元钱一股的股票叫仙股)进行资产股权置换，从而很容易就取得上市公司的控股权。然后迅速扩张他的连锁店，由几家变成几十家，无形资产迅速膨胀。经过评估，再次作价进行资产股权置换，上市公司随即变成市值超过百亿的几十家家电连锁店的控股公司。小伙子也从拥有看不见的、迅速膨胀的、一时无法变现的、说不清楚的无形资产，一夜之间变成了拥有价值上百亿的可以随时变现的上市公司股票。
评论：
经营家电零售业，据说利润很低。很多商店经营困难。而为什么，这个小伙子能成功。关键是：
一、他看到了连锁店的好处，即一家成功的模式可以迅速复制，而实际投入的资本不需要增加太多，但无形资产却能以几何级数增长;
二、他通过学习，成功地掌握了资本运作的技巧，无须花费太多的资金就实现了市值上百亿上市公司的控制。
故事三
前些年，有一个所谓发明家发明了一种据说可以代替现行冰箱或空调中的制冷剂的环保产品。
做法：
为了推广该产品，他在全国各地注册了许多家公司，并创造了一种新的推销模式，该模式的核心就是以免费更换更环保的制冷剂的名义，向宾馆、饭店、机关单位、广大的家庭住户直接推销该产品。
由于产品具有垄断性，国内市场又是如此庞大。经过一番精心准备和概念化包装，他终于使自己的公司在香港创业板成功上市。
上市后，由于故事毕竟是故事，公司业绩并不理想，于是改变主意，打着整合制冷行业的大旗，利用上市所融资金以及其他杠竿资金，大肆收购国内的空调、冰箱企业，经过合并报表，使上市公司的业绩，由虚变实。几年下来，发明家已不再是单纯的发明家，而更多的是行业内的财富人士。
评论：
发明家如果只是将发明专利卖掉，撑死了也就是个百万富翁。但此案例中的发明家，把发明专利与特殊的营销方式结合起来，编成一个故事，并用这个故事在股市中圈钱，却不是一般人所能做到的。更值得一提的是，当故事无法再讲下去的时候，一个新的故事又开始，而且做得很成功，的确不是常人所能为的。
故事四
网上传说，有一高官之子，在国外读完书，当然读金融或MBA，之后在一家投资银行工作，可能也攒了一些钱，即使没有钱，估计也有人会借给他。
做法：
他大肆收购了一家在内地经营燃气，但不太景气的香港上市公司股票。前期工作完成之后，他通过正常渠道，从中牵线搭桥并运作，使国内某大型国有控股石油公司出巨资参股该燃气公司。该高官之子当然就成为该燃气公司之董事长。消息一传出，燃气公司股票价格扶摇直上，两个月之内，股价翻了一番。股票则由原来的垃圾股，变成了热门股。随之可以想象的是，高官之子，也变成了财富之子。
评论：
此案例是典型的利用人际关系资源，经过合法的资本运作手段创富的例子。尽管常人会对此提出这样那样的疑问，并表示自己的不满，但我相信，如此高明的高官之子，绝对不会因此而犯法。因为这一切都是那么地顺理成章，无可挑剔。案例中，所有交易各方当事人所获得的好处，都是不言而喻。
故事五
有一个文化人，几年前去了香港，发了财。后来回国投资失败，变得几乎一无所有，甚至欠了一屁股债，于是他打起了资本运作的主意。
做法：
先在维京群岛注册一个A传媒公司，并以A名义与各地方电视台签了一揽子协议，协议规定，A公司将免费为各电视台提供一定时段的节目，回报是给A公司每天几分钟广告时间。
接着，他又找到某节目制作公司，承诺向该公司进行投资，回报是制作公司必须向A公司每年提供若干小时节目。一切搞定之后，他向一家股票已成仙的香港上市公司老板讲，他手中掌握着大量的广告时段经营权，这足以使他每年获得几个亿的广告收益。
老板听后，心知肚明。于是决定以现金加股票的形式收购A公司30%的股权，该文化人立即成为上市公司第2大股东，所获现金拿出部分投资给制作公司，以兑现诺言。文化人如此这般一番后，又成了有钱人，时间不超过两年。
评论：
只要善于整合资源，把各方利益摆平，就会结出硕果。这是此案例给我们的启示。纵观当事各方，电视台有广告时段，没节目制作能力;制作方有节目制作能力，没有节目制作资金，上市公司有资金却又没有项目。而文化人什么都没有，却把他们整合在一起，从而突显了文化人的价值。再通过资本运作，使这种价值得以在股市上以具体数字体现出来。
故事六
香港一家经营化装品的上市公司，上市不过三年，却因连年亏损而停牌。仔细研究后发现，公司经营虽然困难，甚至行将倒闭，但公司发起人却发了财。
做法：
她先找了两个合伙人，一个是有技术、有配方的高级研究人员，另一个则是有十几年著名品牌运作经验的高级管理人员。首先她们合伙用极少量资金在加拿大、香港、台湾分别注册了研究公司、品牌公司、经销公司并开了几家店铺。经过一年打理，各公司独自取得了产品配方、许可证、商标以及其他商誉，也卖出了少许产品，有些收入。
之后，她们在维京群岛注册了一家壳公司，并以壳公司名义高价收购先期注册的公司股权，壳公司资产迅速膨胀到创业板上市要求的规模，收购资金则由大股东先借给壳公司，壳公司以债务形式列支在帐目上，而现金实际上已作为收购款，重新流入回了大股东腰包。
经过一番努力，壳公司成功在香港上市，并融到一大笔资金，其中一半用于还债，归还大股东。另一半用于公司日常经营。由于发起人夫妻双方都是执行董事或董事，按香港标准，仅两人年薪总计就达300——400万港币。两年过去了，公司经营虽没有起色，但发起人的收益却可观。
评论：
总的感觉，此案例发起人有欺骗之嫌，但其所做又似乎合理合法，无可指责，因其在招股书中有明确的风险提示，所有帐目之信息披露也很充分。发起人之所以能创富，很大程度上是：
一、充分运用关联交易的资本运作技巧，使其前期投资所形成的无形资产迅速膨胀;
二、通过垫资的形式，将这些无形资产以负债的形式体现在公司资产负债表上;
三、成功运作上市，将大股东的债权迅速变现，实现大股东资产增值。当然，公司如果不能成功上市，大股东前期的投资，的确存在无法收回的风险。
故事七
俗话说：龙生龙，凤生凤，老鼠的孩子会打洞。有一红色资本家的公子，当别人挨饿时，他还能开着一辆红色的跑车。尽管如此，他们家族的家产绝大多数已充公是不言的事实，否则，他的老爸也不可能在解放后成有赫赫有名的权贵。正是这种权贵，造就了他今日的财富。
做法：
他先到美国读书，并创立了一家技术公司，变卖后，获得了几百万美圆。于是他来到香港，在老爸管理下的大公司打工(注意，该公司并不为他老爸所有)。老爸为了国家的利益回大陆担任更重要的领导职位之后，公司董事长的位置当然就是他的了。
有了权、有了老爸的福荫，也有一些钱，对公司进行MBO式的改革也就水到渠成。公司变成自己的后，更强烈的扩张欲望就是必然的了。于是一系列的资本游戏就此展开。
先是低价收购一家上市的垃圾公司，并引入李氏等大亨为战略合作伙伴，公司股价随即上扬，于是增发股份筹集资金，收购国泰航空，出演了一出蛇吞象的好戏。
之后，利用其在大陆不言自明的优势，连续作战，进行多个重大项目投资或兼并收购，屡获战果，其上市公司的市值也由当年的亿上升到现在的亿。
公子个人身价，也已跻身中国大陆首富，几百万的人造红色跑车也早已换成几千万的纯天然骏马。每年英国度假时所表现出来的贵族气息，是其他中国大陆爆发富们所无法比拟的。
评论：
其实资本运作的关键，不在于技术层面，而在于必要的关系网络和运作能力。试想：
1、如果他不是他老爸的儿子，他能当上公司的董事长吗?
2、如果没有家族的权贵，李氏等大亨能和他合作吗?
3、如果不看在他老爸的面子上，他能那么容易在大陆拿到好的大项目吗?
4、如果没有这些好的项目，公司的业绩能好吗?股票价值能升吗?
当然，这一切仅仅是前提。公子的运作能力也是不容质疑的。否则的话，即使有了这些前提，要想创富也是不可能的。
市值区间对判断公司股价表现的有效性来源于公司生命周期理论。
在公司生命周期的不同阶段，其盈利能力、成长性和成长空间都有显着的差异，这必然在公司估值水平和股价上得到反映。
本文以市值作为公司生命周期的代理变量，在A股非金融企业整体、主要市场（主板/中小板/创业板）和主要行业板块三个层面上系统比较了各市值区间上市公司的估值水平、基本面成长性及股价表现，并从中总结出了14 条具有普遍意义的规律。
规律1：随着市值规模的提升，公司股价上涨越来越困难，业绩增幅≠股价增幅
在我们的考察期限内，除了极少数例外，高市值股票的平均估值水平都稳定地低于低市值股票。
这意味着当公司由小股票成长为大股票时，估值将逐渐成为拖累股价上涨的变量。例如，要使1家200亿市值公司的市值再提升1倍，在正常情况下其业绩增幅需要远超1倍。
规律2：100/200/800 亿以上市值标的合理PE（TTM）水平的阈值在40/30/20 倍左右
从近5年的数据看，100/200/800亿以上市值标的PE均值很少超过40/30/20倍，除非有强有力的支撑因素，投资者应优选估值水平在上述临界值以下的投资对象。
规律3：200-400亿市值区间标的估值下滑风险提升
在A股上市公司生命周期中，200-400亿市值是一道必须面对的门槛。公司市值达到200 亿以前，其大概率能够享受较高的估值水平（高于30 倍PE），而当公司市值进入200-400亿区间后，其估值水平存在加速下滑之虞。
以近3年为例，市值处于200-400/400-800/800亿以上的上市公司 平均PE（TTM）分别为29/22/12倍，这与中低市值标的所享受的高估值显然有着云泥之别。
规律4：25亿市值看主题，200亿看业绩，400亿看创新，800亿看国际对标。
不同生命周期阶段上市公司有着不同的股价驱动因素。
一般而言，微小市值企业（25亿以下）盈利前景不甚清晰，但能够享受较高的估值；只要公司契合时兴的主题，其市值即有可能达到25亿量级。
中小市值阶段（25-200亿）是企业成长的快车道，此时投资者的注意力集中在企业业绩能否兑现方面；
从中长期看，上市公司要想有效突破200亿市值，必须向资本市场交出扎实的业绩答卷。规律3显示，当公司市值超过200亿后，投资者开始更多考虑公司发展的天花板问题，在此阶段如果公司没有在成长模式上进行有效的 创新，其估值水平将显着降低，市值攀升困难程度增加。
对于超大市值公司（800亿），一般而言其国内市场占有率提升空间已较为有限，面临与国际巨头正面交锋的压力，故其估值水平将越来越多地与海外巨头直接对标。
规律5：高经营杠杆企业能享受高估值
我们以折旧、销售费用和管理费用之和表征上市公司的固定成本，并在此基础上计算经营杠杆2。我们发现，上市公司估值水平同经营杠杆间存在稳定的正相关关系，经营杠杆高的企业估值水平明显更高。
这可以从两个层面加以解释：
（1）在外部需求不变的前提下，高杠杆企业能够实现更快的增长，更高 的成长性要求相应的估值回报；
（2）固定成本中，研发、营销及设备投入往往转化为公司的护城河，这也能提供估值溢价。
规律6：创业板公司资金实力更强，市场资金面紧张时创业板溢价高
我们的研究显示，创业板公司平均资金实力远超市场整体。2013 年创业板公司整体现金占总资产比重为29%，显着高于A 股非金融企业总体水平（12%），而创业板公司带息债务占总资产比重（13%）亦大幅低于市场整体（32%）。
当市场资金面紧张时，创业板标的债务压力更小，且拥有充足的现金来整合行业资源，故应当享有更高的溢价。
创业板设立以来的数据表明，创业板综指相对上证综指的涨跌幅与10 年期国债收益率相关性近80%。
规律7：小市值公司（50亿以下）重个股，中大市值公司重行业
当公司市值低于50亿时，公司在所属行业中市占率相对较低，此时公司自身的产品质量、商业模式、治理水平是决定股价的关键因素，行业属性对公司的影响尚不显着。
从统计数据上看，该阶段不同板块业绩和估值差异都相对较小。而当市值超过50亿后，公司一般而言就已经跻身行业重要竞争者，从而表现出一定的行业属性。
相应的，不同板块间大中盘股的业绩和估值都出现了明显的分化。例如，近3年市值处于100-200亿间的TMT标的PE均值是地产的2.1倍；而同一时期0-25亿市值TMT标的PE均值仅是地产的1.5倍。
对应到投资上，对待小市值公司可以自下而上研究为主，适当放松对行业属性的要求；但一旦投资对象目标市值超过50亿，投资者需要认真考虑行业层面的风险。
规律8：必需消费、TMT市值“天花板”高。
从历史数据看，必需消费、TMT 成长期相对较长，在200亿市值前基本不用担心估值大幅下降的风险，而地产等板块市值“天花板”相对较低。
具体来看，各板块按估值大幅下滑时对应的市值阈值可分为三组：
阈值较高的板块：TMT（400 亿）、必需消费（200 亿）、中游设备（200 亿）
阈值较低的板块：上游（50 亿）、中游材料（50 亿）
阈值最低的板块：地产（25 亿）、公用事业（25 亿）
显然，按照统计规律，当公司目标市值接近所属行业阈值时，由于估值下行的概率较高，公司市值提升难度大幅提升，这要求投资者对投资要件进行更为细致的检验。
规律9：与美国市场主要板块市值分布的横向对比显示，我国消费类上市公司的成长空间最为广阔。
美股25亿市值以上公司约2500家，这部分公司与A股可比性较强。其中，必需消费、可选消费及公用事业中大市值公司占比显着超过A股；我们认为消费类行业契合经济转型的前景，市场空间较大，值得重点关注。
规律10：当市值突破25亿元后，上市公司可能迎来一轮业绩爆发
从近几年的数据看，25亿市值以下标的业绩表现参差不齐，成长性在各市值区间中垫底；当市值突破25亿时，上市公司业绩整体出现了显着改善。
如近3年中，市值在25-50亿间上市公司业绩增速均值为14%，远高于25亿以下市值标的（8%）。
当公司市值进入200-400 亿区间后，其业绩增速进一步提升的可能性减小；上文提到，在此阶段公司估值水平将有较为明显的下降，除非出现重大的商业模式创新，在一般情况下投资者需适当放低预期。
规律11：主板整体业绩不低，可从中发掘价值型标的
与投资者直观感受不同，主板上市公司业绩成长性与中小板/创业板相差无几。
近3年中，主板标的平均业绩增速为13%，而中小/创业板标的分别为12%/13%。考虑到主板标的在估值上较中小板/创业板有一定的优势，投资者可从中寻找安全边际充裕、基本面确定性强的价值型标的。
规律12：50-200亿市值创业板/中小板公司业绩和股价表现极为抢眼
虽然创业板/中小板整体成长性较为平淡，但上述市场中的中盘股却录得极佳的业绩表现。
以2013年为例，市值在100-200 亿的中小/创业板标的平均业绩增速为19%/28%，在各市场各市值区间中遥遥领先。
而从估值角度看，50-200亿市值创业板/中小板公司恰恰是相对主板溢价最为明显的标的。
综合上述两方面因素，我们认为中等市值创业板/中小板标的仍然是成长股的沃土，投资者应密切关注市值接近上述区间的上市公司。
如果考虑市值结构的因素，创业板/中小板相对主板的估值溢价有一定合理性。
第一，创业板/中小板小市值标的（25 亿以下）成长性偏弱，拉低了板块整体业绩增速，但相关标的相对同市值主板股票的估值溢价并不明显，甚至在很长一段时间内估值低于主板对应标的。
第二，创业板/中小板中50-200 亿市值标的估值溢价最为显着，这部分标的有足够的业绩支撑，高估值名至实归。
第三，主板中大市值标的业绩增速较快，推动了主板整体基本面表现，但由于相关标的想象空间较为有限，故估值水平不可能太高。
规律13：大企业业绩表现优于小企业
无论是从A股上市公司总体的层面看，还是从各板块内部来看，我国上市公司市值规模都与基本面成长性呈稳定的正相关关系，大公司业绩增速大概率超过小公司。
这意味着在投资领域，强者恒强、赢家通吃的朴素逻辑胜率较大，而投资者对于弯道超车、竞争格局反转等投资假设需进行更多验证。
需要指出的是，上述现象与西方经典生命周期理论并不完全一致。在总量的层面，其原因可能包括：
（1）我国大企业拥有政策和金融资源方面的优势；
（2）我国大部分行业尚处于成长阶段，行业内存在大量兼并重组机会，大企业能够借助外延扩张实现更快的增长；
（3）我国相当部分行业的规模经济还未发挥到极致。
从产业的层面观察：
（1）消费类行业的竞争主要体现为品牌和渠道的竞争，强者恒强的属性较强，行业龙头只要不犯战略错误，领先地位很难被颠覆；
（2）TMT 行业存在大量“小而美”的细分市场，收购兼并的机会众多，强者恒强的特性也较为明显；
（3）周期性行业中大企业拥有规模效应和成本、技术优势，但小企业业绩弹性更高，故强者恒强属性稍弱一些。
规律14：必需消费、TMT 成长的持续期较长
我们选定的8个板块中，除地产由于项目结算原因导致业绩滞后于股价，其余板块的基本面表现和估值排序大体一致。
其中，必需消费、TMT 不但业绩平均增速较快，且从市值角度看持续的时间也最长。
从业绩平均增速的角度看，必需消费、地产、TMT 基本面历史表现靓丽，而上游成长性落后于其他7个板块。
以近3年为例，必需消费、地产、TMT业绩增速分别为16%、15%、14%，而上游增速仅为5%。
此外，按照业绩增速明显趋缓时对应的市值阈值，主要板块可分为三组：
阈值较高的板块：必需消费、可选消费、TMT、中游设备在市值分别达到800、800、400、400 亿后，平均业绩增速才有趋缓的征兆；
阈值较低的板块：上游、地产业绩快速增长的阶段大致能持续到50亿市值附近；
公用事业、中游材料增长趋缓的市值阈值居中，在200亿左右。
要在这个市场生存你就必须要练就一双识别骗局的火眼金睛，学会去伪存真、沙里淘金。
一、卖方报告和买方报告
一类是证券公司研究报告，也称卖方研究报告，包括晨会报告、行业研究报告、投资策略报告、上市公司研究报告、月度投资报告、季度投资报告、年度投资报告、调研报告等等。普通投资者在网上能免费浏览的，主要是证券公司的研究报告。
另一类是买方研究报告，包括基金公司投资报告，私募基金投资报告，保险公司投资报告，资产管理公司投资报告、银行投资部门研究报告等等。基金、私募等是用自己管理的资金交易，而不是靠别人的交易赚钱，其研究报告也主要是自用，研究报告的内容也较为客观。但很可惜，此类研究报告，目前很难在网上免费浏览。如果要付费阅读，动辄数千上万元一份，也不是普通投资者能消费得起的。
二、研究报告中哪些需要关注:
1、所谓的“硬数据”：即企业的实际产品数据，包括产品种类、产量、价格等数据，以及企业财务方面的数据，这些都是实事求是的数据，通过券商报告可以省了你自己到处查资料，总结数据的时间和精力。这一块是机构报告最重要的作用。
2、深度研究报告。此类研究报告中会有一部分内容是介绍相关产业政策、发展前景、宏观数据类的资料，这些资料也是作为个人不易收集的资料。譬如你研究白酒类企业，就要知道整个白酒行业的发展趋势、税收政策以及个股在行业中的地位;
3、调研报告。调研报告一般是机构对企业近期发的提出问题，企业对这些问题的解答。阅读这种报告，从中可以了解到企业近期的发展状况，以及对焦点问题的处理情况，是了解企业近期发展不过的途径。
4、行业报告。一般来说，有一类企业，随行业变化的影响大于企业自身变化，譬如工程机械行业和券商行业，当一个行业好的时候，行业内所有的企业过的都不错，行业不景气的时候，好公司也免不了受影响。所以，阅读此类报告，是了解行业宏观变化的一个窗口!
哪些东西可以忽略不计?
1、对企业未来几年的增长速度的假设。这个数据是我见过所有报告中，最为拍脑袋的数据，大部分情况回头看都是不准的。因为这个数据连企业领导人都不敢排胸脯保证的数据，轮到券商的时候只能拍脑袋了!
2、为了进行估值而编的所有假设性数据。公司发展最大的特点就是不确定性，也就是变化。券商的分析员要么是认为自己比企业领导更了解企业，要么是因为必须要给个估值，没办法必须假设一些数据!
3、得出的结论。从后视镜来看报告中给出的结论基本不准，呵呵，拍脑袋得出的假设当然得不出正确的结论了!而且你发现所有报告给出的评估价格都是现价格再上涨10%-30%的一个价位。
三、券商免费提供的研究报告的阅读要领
(1)事实比观点重要、客观描述比主管推断重要
少数研究报告，主要包括与上市公司相关负责人的交流记录以及调研报告，这类报告往往会透露出一些上市公司信息披露中没有详细说明的内容，故而参考价值较大。
(2)注重知识的普及
这些投资报告往往提供了让投资者学习这些行业知识的机会。此外，研究报告中，常常会对一些宏观经济数据，或行业数据进行搜集，整理，对宏观经济感兴趣的投资者，不妨收集起来，留待以后查看对比。
(3)关于报告的可靠性
从客观性角度看，研究报告中，涉及宏观经济预测的内容相对可靠，行业研究次之，上市公司报告位列最后。这是因为，对宏观经济的判断，距离时机操作最远，因此，即使一些偏负面的判断，研究员也没有太多顾及。
(4)无声胜有声
如果一家上市多年的公司，长时间以来完全没有券商关注，哪么这家公司很可能的确缺乏吸引力，发展前景堪忧。毕竟，对于很多缺乏吸引力或者存在重大风险的上市公司，研究员可以选择不出研究报告。还有一种情况，就是一直关注某家上市公司的券商，在一些重要时点(如定期报告刊登，公告资产重组等)，没有相应的研究报告，这很可能说明，研究员认为该公司价值明显高估，但如果在研究报告中如实表达观点，难免得罪上市公司，但又不愿做违心之论，故而选择沉默。
(5)逆耳忠言。
鉴于上市公司研究报告中，建议卖出的可能性非常之少，特别是在牛市当中，一旦出现这样的报告，投资者要特别留意，研究员能“冒天下之大不韪”，往往是风险昭然若揭。
(6)结论次要，推论的过程重要。
很多投资报告纯属是应景之作，当报告做出一些重要的结论时，一定要注意推论的过程是否可信。总之，研究报告不能替代投资者思考，只能是提供一种信息来源。
(7)研究报告要连续看，对比看。
对于重点公司，券商研究员会持续关注，除了一些基于调研撰写的研究报告外，只要这家公司出了定期报告，或者公布重大事项公告之时，研究员都会提供相应的研究报告。对照同一个研究员连续撰写的同一家上市公司的研究报告，投资者会更加清晰的了解该研究员的研究思路，价值判断取向以及研究水平，等等，而对比不同研究员关于同一问题的研究报告，更有利于投资者启发思路，各取所长。
(8)关注研究员的水平。
从研究员的角度关注研究报告也是可取的。目前业内公认的、最权威的，对研究员水平进行评估的机构是《新财富》杂志每年推出的分析师排名。该排名从2003年开始，其投票权握在机构投资者手中(研究报告的用户)，包括公募基金、社保基金，保险管理公司以及QFII等等。各大券商与研究员对于该项排名都相当重视，而其排名也成为衡量券商研究所以及研究员水平的重要尺度，不少研究员的薪酬标准也要据此酌定。
结语
通过阅读券商的投资报告做投资是很多人都喜欢使用的方法，由于出具报告公司所处行业的特殊性以及专业性，他们一旦设置陷阱，表面上看起来会有更强的逻辑性和说服力，隐蔽性更高、欺骗性更强，稍不留神就会让你掉入陷阱。但这并不等于说券商的投资报告就没有参价值，就不需要去阅读。恰恰相反，券商的研究报告相比小道消息仍然具有较高的参考价值，它可以作为我们判断上市公司投资价值的重要辅助工具。它的参考价值主要在于：
1、可能会透露一些上市公司信息披露中没有详细展开说明，但却非常重要的信息。
2、判断上市公司投资价值的思路值得学习、借鉴。
3、提供一些背景数据，如宏观经济数据、行业统计信息等，由于这些内容不涉及直接相关利益，所以具有重要的参考价值。相对而言，研究报告的结论反而就不太重要了。
1995年的春晚，那英一曲《雾里看花》风靡大江南北。大街小巷的人们哼着“借我一双慧眼吧，让我把这个世界看得清”，心中满是赚钱的欲望。世界已经打开一扇人们从未见过的财富之窗，窗外景色宜人。从前一年起，上海股票交易所内就多了间“大户室”，配有电脑和专线电话。散户还在所外排队焦急等着公共电话时，大户们打个电话就能轻松完成交易。追着牛市，黄浦江畔高档酒店纷纷将房间改建为一间间的“大户室”，供不应求。由于连续数年的通货膨胀，人们对涨工资已等不及，股票成为人们暴富的希望。所有股民都希望得到一双“慧眼”，能从复杂的股票曲线中找到财富的密码。股票之外，创造财富的办法还有国债。人们这时已从炒股转为炒国债期货，因为相比股票、证券，国债背后有国家的保值补贴率，这个补贴率不定，从而给了人们无限的想象空间。市场原本对这个新玩意反应冷淡，可随着通胀率增速，财政部决定对国债进行保值补贴，交易才随之火爆起来。此时，国内在期货交易这块几乎空白，率先成立的上海证券交易所成为先行者。比上海证券交易所还早两年成立的万国证券，是游戏规则的制定者，幕后则是被称为“中国证券教父”的管金生，时任万国证券总经理。他被称为最悲情的“金融教父”。
1995年的春节刚过，上海街头依然春寒料峭，上海证券交易所聚满了人。进价0.7元的娃哈哈矿泉水卖到了2元一瓶，原本3元的盒饭卖到了10元，人们依然毫不吝惜地购买。因为场内交易频繁，大战一触即发。1995年开年，场内传出一组名为“327”的三年期国债在6月到期后，国家将会以132元兑付。虽然财政部对327国债已经进行了贴息保值，票面利率早提升了数倍，可股民和市场并不满足，觉得这个价格太低，传言国家还会对其上调利率。可管金生觉得，国家宏观调控后，通胀率已经被控制在2.5%左右，不可能再上调保值贴补率，于是指挥万国证券做空。与万国证券同一阵营的还有辽宁国发集团股份有限公司（简称“辽国发”）。
辽国发的掌门人高岭兄弟曾是中国早期资本市场的大炒家之一，股票、期货、债券、资金拆借，一样不落。同时期，市场上还有个与他们对立的阵营，隶属于财政部的中国经济开发信托投资公司（简称“中经开”），他们选择对327国债做多。市场对一组期货债券做空或做多，是再正常不过的事情，拼的就是眼光，就看谁熬过谁。从2月初开始，327国债的价格一直在147.80元—148.30元之间震荡，多空双方暗中博弈，万国的空单持仓量不断加码。按照交易所惯例，在如此胶着的背景下，327国债极可能最终协调多空双方安排协议平仓（减仓）。谁也没想到，2月23日，财政部宣布327国债将以148.5元兑付，贴息率由94年的8%提高到13%！消息曝出，327国债市价急速飞涨。 上午刚开盘，中经开公司率领的多方发动攻势，仅仅10分钟就将327国债的价格拉升至150元左右。心急如焚的管金生立即赶往上交所，找到总经理尉文渊求援，希望对方要么帮忙加仓，要么宣布停止交易，或者澄清并无财政部贴息的消息。尉文渊知道管金生的要求实属胡闹，自己更不敢越过权限帮忙。最终，双方不欢而散。下午开盘后，中经开再次借利好掩杀，直接猛攻到151.98元。雪上加霜的是，原本一起做空的辽国发突然倒戈做多，327国债1分钟内竟上涨2元，10分钟后上涨了3.77元。管金生手中握有大笔327期货合同，每上涨1元，就意味着他将赔进10多亿元。如果到期交割，万国证券将巨亏60亿元。万国证券总资产不过14亿，根本抵挡不住如此血亏的局面，到时只能破产清算。想到自己一世英名可能毁于一旦，管金生怒火中烧，展开了反击。收盘前8分钟内，管金生在没有足够保证金的情况下，连续抛出数十万口的卖单，将价格打压到148元。最后1分钟，管金生更是以730万口的超级卖单，将价格直接轰到了147.4元。万国一系列反扑后，开盘的多方由于来不及反应全部爆仓。这笔卖单总价值高达2112亿元！要知道，当时327国债总共才240亿。最终，收盘时的万国从巨亏60亿变成净赚42亿，原先喜滋滋的中经开等多头机构却出现40亿的亏损。狂喜和暴怒的情绪瞬间在上交所内爆开，有人因此一夜暴富，更多人则倾家荡产，血本无归。
当时在场内陪客人的尉文渊也傻了，立即丢下客人找到管金生质问。 双方争执期间，无数举报电话打向上交所以及国家相关部门。 夜幕低垂，上交所内灯火通明，每个人都在等最终的结果。当晚十点，上交所在闭门紧急会议之后宣布“当天16时22分13秒之后的所有交易是异常、无效的。”当晚11点，中央电视台正式向全国公告此消息，将以此前最后一笔交易的151.30元定为当日收盘价。这意味着管金生最后孤注一掷的行为彻底失败，万国证券亏损近60亿。第二天，上交所依然开盘交易，气氛压抑。不久，管金生辞职，尉文渊被免职。5月19日，管金生以贪污和挪用公款罪在海南被捕，最终被判17年有期徒刑；同月，国债期货市场被关闭。
同一年，万国证券破产重组后，与申银证券合并为申银万国证券公司。此次事件也就是中国证券史上著名的“223国债”事件。整件事从开始到结束，扑朔迷离，有太多谜团至今没有解开。面对笑到最后的中经开，很多人不解，双方其实都存在保证金不足、恶意操纵价格等问题，为何只制裁了万国一家。“223国债”当天中午，管金生就是以中经开违规在先为由，要求尉文渊暂停交易，但遭到后者拒绝。其中或许有尉文渊的苦衷，因为中经开可以说是财政部的“亲儿子”，董事长刚从财政部副部长的位置退下，总经理则是财政部综合司前司长。毕竟，中经开早不进，晚不进，选在十分敏感的2月初入场，时间节点选得实在太耐人寻味。很多人更不理解，通胀已得到控制，财政部为何偏偏还要在此时加息？事后，很多金融专家私下说： “做梦也没有想到会升息，而且一升就是5个百分点。”更不可思议的是，多头方盈利至少在70亿，中经开的总经理韩国春却吐槽：中经开实际盈利连1亿都不到。钱究竟去了哪里？
据说，最后的赢家是与中经开联手的背后财团，也就是后来叱咤资本市场的魏东、袁宝璟、周正毅和刘汉等资本大佬。
正因为在此次“混战”中获取了巨额财富，才激发了他们在资本市场更大的野心。但这些资本大佬结局并不妙：有人跳楼，有人被杀，有人锒铛入狱，还有人被枪毙。就连背景雄厚的中经开没过几年，因为“银广夏”事件赔个精光，也销声匿迹。
事实上，外媒当时就称“223国债”事件是“中国证券史上最黑暗的一天”。表示获胜一方并不光彩，很可能获得内幕消息，并操控权力修改了结果；失败的一方利用系统漏洞，令人不齿，但在规则内运用技巧操作，算是一次精彩的投机案例。神仙打架，百姓遭殃。在这次“223国债”事件中，除了数万名倾家荡产的股民，还有位名叫陈万宁的证券交易员，因为亏损数千万元，黯然离开了岗位。数年后，他纵横网络文学界，笔名宁财神。时光如黄浦江的浊水，早已抹去了惊心动魄的瞬间。
对于管金生，人们普遍感到惋惜，从“中国证券教父”到阶下囚，只在一念之间。有人记得就在“223国债”大战之前一个月，巴林银行的一名交易员因看好日本股市，在未经授权情况下，购入大量期货合约，最终因为判断失误，导致银行倒闭。管金生那时知道此事后，还对好友阚治东说：“中国要发生那么大的事件，大概要等十年以后吧。”话音未落，他自己就亲自导演了这幕中国版的“巴林事件”，论影响力并不逊于前者。其实，管金生前半生好似股票曲线，开篇就是牛市。他原本可以名垂青史，稳坐中国资本市场 “教父”的宝座。遗憾的是，管金生曾经不服输的性格，成就了事业，却也最终毁掉了自己的前途。
有些事情是注定的。1947年5月19日，管金生降生在江西省清江县一个偏僻的小山村农家。因为被算命先生说命硬，出生几个月就被父母送到外人家中寄养，3岁才接回家。背着“命硬”的诅咒，小学时最疼他的母亲病逝后，遭到无数人的冷眼，还时常被同龄人欺负，早早就品尝到世态炎凉。不过，管金生性格倔强，无论谁打他，他一定打回去，哪怕被揍到鼻青脸肿也不服输。冥冥中，管金生记得母亲告诉自己，算命曾说他命大福大，但是得去东方发展。正因如此，管金生拼了命学习，渴望早点离开家乡，找到改变命运的机会。1965年，管金生以近乎满分的优异成绩考取了上海外国语学院法语系。大学毕业，身处混乱时期的管金生找不到合适工作，最后分配到上海市直机关，干了9年的办事员。能在上海吃上“皇粮”，算命的话似乎也应验了。可管金生对周围环境依然不甘心，又考取了母校的法国文学研究生。毕业后，还是因工作不对口，他从公安部门的翻译岗位改行，进入上海国际信托投资公司工作。良好的教育和外语背景，让管金生在这里如鱼得水，深受领导信赖。1983年，中美国际投资研讨会在上海召开，管金生被派去做会议的翻译兼秘书长，负责国外参会人员的生活协调。通过接触，会议中有外国专家愿意邀请他赴欧洲留学，管金生毫不犹豫抓住了这次机会。随后，他通过上海信托投资公司委派，赴比利时布鲁塞尔大学进修，最终拿到商业管理和法学两个硕士学位回国。在人才紧缺的年代，“镀金”回来的管金生成为原单位的“香馍馍”，作为精通资本市场和国际投资的高级人才，被上级和部门寄予厚望。
通过多年学习，见识过国外金融市场发展现状的管金生已悄悄考虑着中国金融机构的改革。1987年，管金生回国后，经常在公司附近的苏州河桥下倒卖国库券。熟悉历史的他立即想起一百多年前，英国人在梧桐树下交易东印度股票的情形。可西方世界早已将室外交易演变成室内交易的证券市场，中国的证券市场还一片荒芜。这让他萌生了创办中国证券市场念头，写信给相关部门，建议通过民间交易国库券，引导二级市场，将无序的“黑市”交易纳入到有组织的官方交易市场中。此时，上海正被高层惋惜开放慢了一步，迫切希望加快上海改革开放的步伐。管金生的建议，正中有打造上海成为“东方华尔街”的设想的中央领导下怀，批复同意试点。1988年，上海第一家股份制证券公司万国证券，由上海国际信托投资公司等10家股东筹资3500万元成立，管金生成为总经理。值得一提的是，管金生不仅提议建立证券公司，还提出了几条至今被中国证券交易市场所遵循的原则。其中，他所提出的坚持股份制以及坚持与银行脱离，成为中国证券业的创举，保留至今。
那时的管金生不仅是中国证券市场的规划师，万国证券成立后，他的话更几乎是行业里的“金科玉律”。 因为此时的中国，根本找不到第二个像他这样懂金融，懂外语，还在国外培训过金融交易的专业性人才。1990年，在管金生的规划设计下，上海证券交易所宣布成立。从交易规则，设备采购，再到交易员培训体系，一整套规范和流程都有条不紊地在他的安排下落地执行。万国证券那时也是全国证券公司的“风向标”，深沪异地交易开启，无纸化交易，全部由万国率先启动并实现。因此，理论上，万国证券归属上海证券交易所管理，可管金生称呼总经理尉文渊，直接喊“小尉”。尉文渊则称呼管金生为“管总”或“老管”，可见管金生在行业中的地位。万国员工最自豪的不只是薪水高，福利多，而是自己经手的建议文件，可能立即就被监管部门采纳，成为同行们执行的规范和条例。万国证券鼎盛时期不仅持有所有国内B股，还同时操盘70%以上的A股，承销业务占中国总份额60%，风头无二。对此，管金生的秘书卫哲曾说：“B股没啥，就是我们在房间自己想出来的。”身为中国证券市场的开拓者，管金生每天不是去国家各部委宣讲，开会，就是出席各种金融会议。光一级市场的发行仪式，管金生最忙时每天参会就超过4家。当“万国证券，证券王国”成为大江南北金融圈最熟悉的广告语时，有人拍管金生马屁，说他名字取得好：“管金生，为管理金融而生。”管金生听说后，哈哈大笑，得意之情溢于言表。
“223国债”事件前一年，万国证券已经走出国门，相继在欧洲和亚洲多国设立分公司。当时，管金生正踌躇满志准备成立美国分公司。因为，万国一直对标的就是金融圈著名的美林投资。然而一切都在1995年的2月23日戛然而止。许多人很不解，管金生并非不懂金融，更不是莽夫，为何在形势已经很明朗，也清楚中经开背景的情况下，依然坚持做空，毫不妥协？事后，有记者曾采访管金生，假如当时不那么坚持，主动认输，是不是万国亏是亏，但万国和他都能最终保下来？管金生毫不犹豫地回道：不可能，那不符合我的个性！万国的员工都知道，管金生最喜欢的是拿破仑那句：战士一旦上了战场，只能朝着枪林弹雨的方向逃跑！这或许就是管金生的个性写照，而且当时的情形已经无法让他冷静。中经开背后虽说是财政部，可管金生是财政部以及多家金融管理机构的专家和顾问，做过很多次培训，说他是中经开系的“老师”并不为过。327国债中，“老师”管金生选择做空的背景下，“学生”招呼也不打就入场，已让他憋了口气。更可恶的是，“学生”还有严重作弊嫌疑，找“监考”反应，居然还没法管；“学生”随后又步步紧逼，实在太不把他这个“老师”放在眼里了。“223国债”事件当天中午，价格被中经开等多头拉升到150元，意味着管金生已经毫无退路。 认输就意味着万国巨亏，更让管金生在整个金融系统内颜面扫地。在愤怒情绪的支配下，管金生爆发了。不顾基本面，直接用强大的资金实力干掉对方。说到底，“223国债”大战的背后，其实是管金生的捍卫之战。
管金生被捕后，关押地是上海的提篮桥监狱。在这里，他碰见了很多同行和下属，都是由于经济犯罪被捕入狱。管金生进来后，有人戏称这里可以直接开一家“提篮桥证券公司”，而且全是行业精英。那些曾经创造风口的人，最终被大风席卷，扫地出门。监狱里的管金生受到优待，能看书、读报，有机会了解外面的世界。监狱管理方还利用他的外语专长，让他在监狱图书馆干起了翻译外文资料的工作，使他能时刻知道资本市场的变化。让管金生唏嘘的是，他被捕的同一年夏天，美国互联网公司网景上市。
上市当天，网景股价还是23美元，收盘时价格直接冲到了74美元，市值超过23亿美元。华尔街日报对此评价：通用汽车做到23亿美元，花了43年，网景只用了1分钟。2003年，鉴于管金生的身体状况，有关部门同意他“保外就医”。出来后的管金生几乎从没在公众场合露面，十多年都没有消息。在此期间，不断有人希望他对327国债发表评论，都被拒绝。直到2015年，头发花白的管金生应邀参加某个金融论坛，才公开检讨了过去：“我这一生吃亏，吃很大的亏，就是没有放下自己内心的骄傲和清高，我如果当初可以克服自我，做自己不愿意做的事情……说不定真的能改变现实，能够扭转乾坤。”时间太久了，一个时代激越的鼓声连余韵都消失无影。
2016年，69岁的管金生宣布牵手A股上市公司开展私募投资，重操旧业。与昔日的高调、激进相比，管金生变得极其低调，新投资涉及医疗、化工、网络以及碳中和领域，但公开信息并不多。互联网的出现，以摧枯拉朽的力量改变着世界，也改变了资本世界的玩法。人们炒股的工具早已从笨重的电脑换成了灵巧的智能手机，方寸屏幕闪烁的依然是令人心动的财富曲线。管金生开启的证券市场，少了国债期货，却多了贵金属期货、能源期货、化工期货、粮食期货……万物皆可炒。资本市场越发令人目眩，冷冰冰的游戏规则还在，只是总会被人有意无意忘记…
企业史人物 君安教父
自“君万事件”后，张国庆再没有染指万科。1998年，君安因股权变革而引人瞩目，王石偶尔获悉有人可能要举报张国庆，或许出于惺惺相惜，他通过渠道暗示张国庆小心，张大咧咧地回复说，这是不可能的事。一月后，王石上班，办公室门口有一个花篮，秘书说是一个“张总”派人送来的。王石脱口道，“张国庆果然要出事了。”
张国庆出事，是因为他试图通过MBO――经营层股权回购――的方式将君安私营化。他是第一个在中国尝试MBO的企业家。
1956年出生的湖北人张国庆，器宇轩昂，行事为人一派军人气象。他自部队复员后，就进入银行系统，1992年8月，时任深圳人民银行证券管理处副处长的他下海创办君安证券，担任董事长兼总经理。因他的部队经历，君安的神秘背景便一直在坊间引起种种猜测。君安证券设立之初，由包括军队企业在内的5家国有企业投资，注册资本5000万元。君安创办后，中国股市牛气冲天，张国庆靠他的神秘背景及强势手腕迅速崛起。王石在自传《道路与梦想》中曾透露一个细节：君安曾经帮助万科的一个股东出售过一部分的法人股，法人股的销售在当时是明文禁止的，必须经最高证券管理机构批准才可能“例外执行”，张国庆竟能搞定，可见法眼通天，他因此收了50％的手续费，这一笔1·1亿元的股权买卖，君安就赚走了5500万元。君安的辉煌时期，正是《证券法》出台的前夜，证券商可以任意纵横，操纵股价，将游戏规则玩弄于股掌之间。在深圳股市中，张国庆一人独大，俨然是南中国最强悍的大鳄。1993年至1998年间，君安共为100多家企业承担A股、B股上市及配股业务，筹资总额近300亿人民币。君安在国内下辖60多家证券营业部，其交易量一直在深交所居第一、二位，在上交所亦在前六名之列，其国债交易量也居全国前十名。到1997年底，君安的总资产达175亿元，利润7.1亿元，名列全国第一。此时之君安如日中天，业界甚至将中国股市的这段时期称为“君安时代”，张国庆与万国的管金生、申银的阚治东并称股市“三大教父”。
在事业到达颠巅峰之际，张国庆开始考虑君安的股权改造。他设想用国际通行的MBO(ManagementBuy-out)方式来完成君安股权的改造，也就是经营层以回购的方式获得公司股份，最终实现对企业的控制权。张国庆此时既是公司的总经理，又是董事会的主席，身兼经理人和资本代表的两重角色，自然有制订规则、双手互套的便利，然而，此时的君安已经陡然坐大，经营层回购所需资金非一笔小数目。于是，张国庆等君安高管便展示了令人眼花缭乱的“财技”，到1997年，君安增资扩股到7亿。经过巧妙安排，君安职工持股会变成君安证券的实际控股股东，持股比例达77%，其余的国营股东们最大的一家股权也被降低到7％左右，君安职工持股会的两大股东分别是“新长英”和“泰东”，为张国庆团队所控制的两个投资公司。这位“君安教父”用一年半的时间，就把中国最大的证券公司改造成了一家由私人占大股的证券公司，国有公司仍在君安拥有股份并分得红利，但其权益早已被大大稀释。
张国庆的大胆举措，很快在证券界引发轰动，几乎所有的证券公司都蠢蠢欲动，纷纷试图起而效之，对于每一个经营者来说，如果张国庆的MBO路径是被认同为合法的话，那么，他们都可以吹着口哨，在一夜之间把公司据为己有。而如果，张国庆的方案只为君安所独有，那么，他无疑成了“好处占过头”的众矢之的。那个时代，所有的“因果报应”都是利益分配的结果，而与是非无关。
从公开的资料看，张国庆的落马是缘于君安内讧，当时一位分管财务的副总经理，因不满自己在公司内部的失势，遂将MBO方案及公司全部帐目拿到纪检监察部门举报。灾难由此降临。很快，证券监管部门和审计机构派出工作组，进驻君安。1998年7月，审计结果查明，张国庆等人“账外违法经营隐瞒转移收入”的总额在12·3亿元左右，张先后动用5·2亿元，获得君安约77%的权益。有关部门认定，张国庆涉嫌“侵吞国有资产，将国有资产变相转入私人名下”，1998年9月，他以“虚假注资”和“非法逃汇”等罪名获刑四年。2005年8月，有媒体在一则评论中意蕴复杂地说，“假如张国庆的MBO晚个两三年，他或许不但不会有如此下场，反而成为竞相歌颂的英雄也未可知。试问，从这个世纪初开始的MBO热潮，让多少国有企业的经营者一夜之间摇身一变，成为坐拥亿万的富豪，同时还享尽殊荣美誉。”
就在张国庆被判刑的前一年，万国的管金生因“327国债事件”被判刑17年，申银的阚治东则因“操纵陆家嘴股价”被撤职，并处5年市场禁入。二十世纪90年代的中国股市三大教父无一幸免。张国庆被拘后，君安证券被安排与上海的一家证券公司国泰合并为国泰君安，其合并后的注册资本达37·3亿元，总资产300亿元，成为当时国内最大的证券公司。
2002年，张国庆出狱后重现江湖。由君安旧部组成的华林证券挂牌经营，据称它的“人脑和电脑都来自君安”，因而被称为“小君安”，张国庆则筹建深圳市九夷投资有限责任公司，以大股东的身份在幕后操作。然而，此时的“小君安”一无“神秘背景”，二无时运相济，张国庆要重演旧日彪悍又如何可得。此后数年，张国庆在“华立控股”、“南天信息”等多家股票上有资本运作，却胜负各半，难有爆发，星转斗移，失去光环的“教父”终于陨入茫茫凡尘。
阚治东：涉足创投一将功成万骨枯
阚治东在证券界几度沉浮。有人把他奉为英雄，也有人认为他逃脱了本该承担的责任。如果说中国证券业早期开拓者的结局多数是悲剧，与之相比，阚治东已经算是幸运了
合并万国称雄证券市场
阚治东，1952年生于上海，1979年进入上海人民银行工作，后至工商银行上海支行宝山区分行，1987至1988年受团中央选派赴日本进修现代金融证券业务，1988年回国后担任上海工行信托投资公司副总经理。当时阚治东只有30多岁。从这里起步，阚治东与他的同事们一起，从异地国库券经营起家，一点一滴地做大了证券部的家业。到1990年工商银行上海分行决定组建申银证券公司时，阚治东便成了总经理的不二人选。1990年工阚治东开始担任申银证券公司总裁。
经过几年的打拼，申银、万国两大券商已经占据了上海证券业的绝大部分版图，而万国掌门人管金生、申银掌门人阚治东更是和上交所创始人尉文渊并称为“上海滩证券三大猛人”
“327”国债风波后，申银证券合并万国证券。当时，万国证券已经伤痕累累，表面上看，申银与万国的合并方案，申银吃了大亏。但阚治东认为，申银与万国在网点、队伍等各方面有很大的互补性，应该在发展中解决一切问题。1996年7月16日，申银万国证券股份有限公司合并成功，是当时国内最大的股份制证券公司，公司注册资本为13.2亿元。阚治东担任申银万国的法人代表、总经理。
阚治东
当夜，阚治东回忆噩梦般的一天，久久难以入睡。“我究竟犯了什么罪？怎么也没有一个说服自己的答案。这种环境，这种生活，我能挺过去吗？”
“不，一定要坚持，不信这世界真的这么不讲理！该吃就吃，该睡就睡，我自己告诫自己。”
久为资本市场一线人物，阚治东怎能不深知中国现状？在接受记者采访过程中，他说自己也做好了最坏的打算，就是被“硬判”。
2007年5月初，检察院对阚治东撤诉。阚治东封锁了消息，不让外界知道：“我怕有反复。”撤诉后的这一年，阚治东仍然对南方证券问题讳莫如深，“我如果大声朗朗在口，事情也许不会是今天这样，你信不信？”
沉默对阚治东来说不是第一次。1997年陆家嘴事件真相如何，阚治东至今三缄其口。
1997年6月12日上午，阚治东从外地返回上海，下飞机后获悉，国内各新闻媒体当天同时刊登了新华社6月12日电，电文称，“日前国务院证券委会同人民银行总行、国家审计署、国家证监会等部门在经过深入调查取证后，依法对证券市场一批违规机构做出严肃处理。”
电文随后公布了受处分的违规机构和个人的名单，排在第一位，也是受处分最重的是深圳发展银行和该行的行长贺云。
正是这位贺云，5年后和阚治东一起搭班子组成救火队，进入沉疴已久的南方证券。此时阚治东并不认识贺云。
文章称：“另经查实，去年9月份以来，海通证券(600837行情,股吧)公司、申银万国证券公司、广发证券公司违规获取银行巨额资金，采用连续买入卖出和大量对敲等办法，分别操纵上海石化、陆家嘴、南油物业等股票价格，……有关部门决定对海通证券公司董事长兼总经理李惠珍、申银万国证券公司总裁阚治东、广发证券公司总经理马庆泉做出免职和记大过处分。对上述3家证券公司分别处以罚款，并暂停股票自营业务一年。
“许多人说我被禁入市场五年，其实根本就没有。”
陆家嘴事件发生时是1996年，当年沪深两地因为金融中心地位之争，由两地政府导演了一出席卷一批证券公司和银行的二级市场大战。
事件发生之前，手下人找阚治东商量，是否听从政府命令？阚治东当时就意识到：这不是要不要做的问题，而是问题暴露之后，谁来承担责任的问题。
国务院处分的消息传来之后，公司里惊惶失措。阚治东说，这件事由我一人承担责任，与各位无关，各位在外面也不要到处乱说了。
事件发生在1996年的9月和10月，阚治东正在党校学习，并不在公司全面主持日常工作。处分下达后阚治东到北京参加听证会复议，证监会一位处长曾如此提醒他。阚治东笑着说：“以现在的通讯手段，就算我在月球上，也能参与决策吧。”
“以后我还要跟政府打交道，还要跟各种人打交道，还要混饭吃，还要做事，不能让人家看到你就觉得敏感，感到头疼。”阚治东说。[page]
3.体制带来的辉煌
如果不了解阚治东曾经有过的光荣和江湖地位，就难以理解他为何如此隐忍克己。
有人把阚治东在工行上海分行信托投资公司的阶段称为他的史前时代；从申银证券到申银和万国合并一年后下课，称为黄金时代；在深圳市创业投资集团公司的时期称为白银时代；而在南方证券以及其后的官司在身的阶段，称为黑铁时代。
组织的力量和个人的力量不可同日而语，阚治东在“史前时代”就深明其意。
1985年左右，阚治东被团中央选派，赴日研修一年证券。回到上海后，当时工商银行(601398行情,股吧)上海分行行长毛应梁正在搞一个信托公司发展证券，阚治东当了副总经理，分管证券和投资。时值1986年，工行上海分行信托投资公司有两个营业部，静安营业部和虹口营业部。
那时候信托公司每年5000万利润，2个营业部才20多万利润，是最没有油水的部门。“老总的意思就是有这么个部门，作为对外开放一个窗口就行了。”
但阚治东觉得，“这样不行，得改变。”
此时社会上已经有了国债买卖，杨百万作为国债买卖的先驱很被推崇。
“我想得把这块业务做大做好，要搞就搞大的，个人的力量还是不行。”
阚治东让手下黄贵显牵头，搞了个工商银行证券业务信息网，做国债买卖。工行分支机构遍布全国各地，收集信息的时候阚治东发现，外地国债价格比上海价格低，于是就从全国各地买进，然后再卖出。“这样我们就把国债做活了”。
这些国债有的就存放在当地，有的运往上海，从银行开出来有价证券货币免检证，由工行的经警大队武装押运，火车、飞机、汽车都运过。这个规模和气势，自然是杨百万难以望其项背的。1986年万国证券和海通证券相继成立，上海人行相继出台很多政策，规定一些业务只能由专业的证券公司做，起初觉得自己有信托公司就够了的工行只好开始筹备成立证券公司。
这事让人行知道了，人行说，我们自己这里就有一个申银证券没用，我们与民争利干什么，你们拿过去吧。
把工行原来信托公司的证券投资业务注入之后，申银第一步注册资本金3000万，实际运营资金1亿多。
第一年申银净利润500万，第二年盈利2500万，第三年12500万，每年利润都翻番，实际利润还远远大于账面利润。
随后申银万国增资到6.6亿。1995年“3·27事件”爆发，万国证券亏损13亿元。1996年申银和万国合并后，万国账面资本金不变，二者合并资本金达到13.2亿。半年后，申银万国盈利6亿元。
20年前的事对很多人来说已经很久远了，对阚治东来说却恍如昨天。得意瞬间从扬起的眉间迸发出来，他下颌抬起，翘起的脚尖摇了几摇。
此时的他，罕有的磨砺早已洗去了浮华。就在几分钟之前，阚治东刚刚让手下人把在酒店定的豪华套间调换成普通标准间。
申银和万国合并带给阚治东如日中天的地位，许多人认为，阚治东是“赶上了”。
对于这段历史，阚治东说，为解决万国问题，当年市政府希望几个国企接手万国，但是谁都不敢碰。“我主动向市政府提议申银和万国合并。”
“这事至今没有几个人知道。‘3·27’之后万国有十几亿窟窿，申银当时的盈利能力很强，这包袱我们背得起。”
虽然每一个网点按净资产算不过是几百万。但是阚治东认为，一个好的网点一年将赚到几千万的利润。当时每新设一个营业部都需要监管部门批准，“很麻烦”。
合并后申银吸纳了老万国证券40几个营业网点作为自己原有的50多个营业网点的扩展，“至今申万的营业部网点格局还是当年我在的时候布设的。”
从工商银行上海信托投资公司到此后的申银万国证券，阚治东写下了中国证券市场发展史上的许多第一，十几年后的他仍然津津乐道：主承销第一只A股，第一只B股，发行第一张金融债券，第一张企业短期融资券，设立第一个证券交易柜台，参与发起设立上海证券交易所，率先开办境外证券业务，编制了国内第一个股票指数和全国第一份股票年报等等。
这一切，确立了申银万国证券公司在证券市场龙头老大的地位，阚治东也出任中国证券业协会第一届常务理事，上海证券业协会第一任会长，上海证券交易所第一理事会副理事长，深圳证券交易所理事等职，是全国唯一一个在两个交易所都担任理事的证券公司负责人。
阚治东黄金时代在1997年戛然而止。在随后开始的白银时代，政府的力量仍然是他成功的基础。
离开申银万国两年后，阚治东受深圳市主管金融的副市长庄心一之邀，到深圳掌管深圳创新科技投资公司。
就在这时上海市打算成立国有资产经营公司，这家公司“层次高，资金运作量大”，上海方面认为，是一项非常适合阚治东的工作。
阚治东决定接受上海市方面安排，但庄心一不容推辞，让阚治东立即飞往深圳，马上进入工作状态。此后阚治东的职业生涯和深圳紧紧联系在一起，直到2003年12月辞去南方证券总裁职务。
1999年7月阚治东来到深圳，当年8月26日完成公司筹备。“当时我也不懂什么叫风险投资、创新投资，哇，他们给我讲的那个复杂。后来我不管这些了，做公司还不会吗？”
深圳市政府给了深创投5亿元资本，市政府给深创投“拉郎配”，又找来一些企业出资，募集了2亿元，公司初期注册资本7亿元。经过2年半的发展，创新投资公司注册资本扩大到16亿元人民币，“噼里啪啦投了一大堆企业”。
他说，“深创投没有10个亿，在创业板没戏的情况下，根本活不下去。”
20岁在北大荒(600598行情,股吧)插队时就管1万亩地的阚治东做事喜欢搞规模化，资金得雄厚，“否则那么点钱，抠抠唆唆，怎么做事？”今天他做PE仍然强调这一点。
4.务实风格搞创投
如果说，选择合作不抵抗，是从“做事”出发所必须的务实态度，阚治东的务实特点在做事的风格上也有所体现。
在北大荒插队时阚治东还任过科研排排长。“我现在搞创投，精神是在农村就在做的事。”
阚治东在科研排用的是“拿来主义”，背着书包，到各个农科所去要种子，在实验田把这些种子种下去，进行比较之后，把长得好的再种到大田里去。
“当时一位很有影响力的记者，来了看我这样搞很生气，他希望我们搞一些嫁接育苗那样的科研活动，我心里想，这要搞到猴年马月去了，没有十来年搞不出来。再说我们也不具备育种的条件，那得海南那样的自然环境才行呢。”20岁的阚治东没有跟随别人的主意，坚持自己的做法。
收获后，别人到粮食站卖粮食，一毛钱一斤，“我卖5毛钱一斤，因为我卖的是种子”。
这种务实的作风贯穿了阚治东整个职业生涯，20多年以后他在深创投搞风险投资，仍然不肯从孵化器开始培育项目，一定要把资金投向已经产生一定效益的项目，和一些主流的风险投资理论家在理念上产生很大的分歧。
在创业板未能推出，全国创投公司纷纷死亡的情况，深创投实现连续三年盈利纪录，累计实现利润2.5亿元。这与掌门人阚治东的作风密切相关。
“我和主流观点最大的分歧在哪里？他们认为，要做真正的创业投资，就是从种子孵化器开始。在实验室里已经初步形成项目，让我重点搞这些项目。”
阚治东则认为孵化器项目，必须是政府投入大量资金，不讲究回报的。因为从实验室到商用，这中间的过程是非常漫长的，失败率也极高。比如说太阳能电池，90年代初就已经出现了，今年已经到了2008年了，还没有做到批量生产。
阚治东认为，“我们中国刚搞创业投资，不要搞很多的失败案例，这样很多人就缩手缩脚不敢进了。”当时深创投找的项目基本上都是中段的，企业基本形成，已经有一定的量产，而且已经形成一定的效益。
“我就想到我当年在农村种地，种粮食和种种子的问题。到底是自己搞嫁接母本副本什么的培育种子，还是我把人家科研站的种子拿过来，我在这里搞筛选的问题。”
“实践证明，做什么事一定要务实，要结合中国实际情况。”
理念的差别，用闲置资金打新股、买卖国债，引得闲言碎语纷纷：“阚治东干的不是真正的创投”，直到现在，这种说法仍有耳闻。
阚治东说，至今深创投的发展也没有跳出他“三段论”的设计。[page]
5.我必须要有个自由的身份，否则以后没法做事
南方证券是阚治东绕不开的话题。对于这件仍然疑点重重被外界追问不已的案子，阚治东憋闷在胸，却不愿多说。
“将来这件事终于还是要大白于天下的，但是一定要得到合适的时机。”
2002年6月21日，阚治东出任南方证券总裁；
2003年12月8日，深圳市委组织部批准阚治东离职；
2004年1月2日，南方证券被深圳市政府行政接管；
2006年3月2日，深圳市公安局突然以涉嫌操纵证券交易价格罪逮捕阚治东，同月23日获准取保候审；
2007年5月初，阚治东被撤诉。
在离开申万5年之后，阚治东重入证券业。这一年他成了中国“2002年股市十大新闻人物”。这股市中的十大新闻人物中包括：“大鳄”仰融、“花瓶”陆家豪、“黑嘴”赵笑云、“小卒”丁福根，而他则是“老人”阚治东。
去南方证券之前，深圳市领导告诫阚治东，去南方要“先救命，后治病”，“南方证券是个火药桶，你不要捅破它。”
阚治东本来以为深圳市政府是让他一个人空降南方证券，在等待市政府领导接见的时间里，前面一个人回过头来说：“我是贺云。”随后两人一同被接见。阚治东这才知道，是和贺云一起到南方证券工作。
“我去南方是带着使命感去的，要拯救南方。”秉承“不纠缠历史问题”、“通过发展解决南方问题”告诫的阚治东，并没有得到政府之前关于资金在内的一系列拯救南方的承诺兑现，也没有得到南方证券高管的一致配合。
感觉举步维艰处处掣肘的阚治东半年后即以口头形式多次向政府提出辞职。
“应该说，南方证券追查的是为什么资不抵债的问题，而不是违法违规的问题。但是最后专案组把造成100多亿元亏损的问题，以两个与破产没有直接关系的小案收场。”
这两个案子一是因B股业务违反外汇政策的问题；二是查处南方证券公司操纵哈飞公司股价案件。
由于检察院方面认定是单位犯罪，提出追究更高领导责任，深圳市方面在2006年全国“两会”前夕将阚治东和刘波、郭元先三任南方证券总裁，以涉嫌操纵股票价格罪逮捕。
阚治东认为，与华夏证券等老牌券商的问题一样，造成南方证券公司巨额亏损的直接原因，是南方证券公司早年搞实业造成的窟窿太大，主管副总裁孙田志负责的公司自营和代客理财业务虽然存在违规违法的问题，但并没有给公司带来太大的直接损失。“这两个案子，与南方证券亏损100多亿元，并没有直接关系。”
阚治东在任期间南方证券保证金占用巨额增加，是外界质疑他的重要问题。
阚治东说，很多人没有搞清楚一个简单前提，当时证券公司自有资金、银行借款和客户保证金是存在一起的，第三方独立存款是这两年才搞起来的。当证券公司亏损无法掩盖，银行不再拆借资金之后，原来隐藏的占用保证金就暴露出来。
南方证券资本金34.5亿元，根据对刘波和郭元先任期经济责任审计报告：2001年度和2002年上半年，南方证券实际亏损近23亿元。该审计报告还指出：南方证券82.05亿元应收账款大部分属无法收回的资产。
“南方证券成立了一个华晟达，承接这些不良资产。按理说，有这么多资产划出去，是不是该有这么多资金进来？可是这些都在南方证券账上挂着应收账款。”
阚治东认为，新班子到任时，南方证券早已资不抵债，历史上形成的大量实业和股票占用的资金都是客户保证金，其严重程度被大量非规范融资掩盖。
根据资料：2002年6月末南方证券总负债125.86亿元，其中向银行和信用社融资规模为73亿元。此后，银行出于对自身风险的控制，纷纷取消或压缩对南方证券的融资业务，导致保证金占用真实情况逐步显露。从账面上看，南方证券客户保证金占用在阚治东任期由30亿元增加到58.7亿元。
对于起诉书中说的操纵哈飞股票价格，阚治东以一拉杆箱的材料向法庭证明，与己无关。
和刘波转入深圳第三看守所之后，阚治东问自己这种情况能不能取保候审，得到的回答是：“这里面风刮进来，都得呆上半年。”“那我还是个新兵蛋子呢。我也做好长期在里面的打算。”
在监狱里，旁边监仓突然伸出一只手跟阚治东打招呼，阚治东一看，原来是大鹏证券的徐卫国，已经在里面呆了半年。
20天后，阚治东和刘波一同取保候审。
漫长的为庭审准备过程中，“很多人劝我放弃，说最多就是一个罪名成立，情节轻微，免于刑事处分。这不是一样吗？”
“我就感觉我必须要有个自由的身份，否则我阚治东以后没法做事。如果我能做到这一步为什么我要放弃抵抗呢？很多人包括一些兄弟都叫我放弃。认为这件事已经没办法了，中国就这么个现状。后来我想算了，别找他们了，我就自己弄吧。”
在阚治东身上，与隐忍相伴左右的，是常人没有的韧性和坚持。看看同一代人的际遇,也许更能理解阚治东的处事哲学。
陆家嘴事件为什么要选择代人受过？阚治东说:“即便我这次免于处分,我这个老总当着还有什么味道呢？躲得了初一,躲不了十五,将来难保还会出现其他什么问题。”
君安证券的张国庆本来也在处分名单中,因为托了关系被免于处分。后来碰到阚治东,张国庆有些得意地说:“老阚,太老实是不行的。”
一年多以后,君安证券被调查,张国庆起初抵抗调查,随后被全国通缉,最后以“虚假注资”和“非法逃汇”等罪名判刑3年。
出狱后的张国庆再也不能回到从前。
至于管金生,一个传言这样说,一次管金生出了一个会场,走出几步一看,后面十几个随从畏缩不敢上前跟随。这则传言是真是假不得而知,其作风却可见一斑。
谈到入狱十年后出狱的管金生,有人说,长期不接触外边世界,人都傻了。阚治东心有余悸想到自己:幸好我在里面时间短。
张国庆、管金生和阚治东,当年并称证券界三大“教父”。
接受处分后,阚治东提出,能否以申万一般员工的身份留下,答复是不妥。1997年6月13日,阚治东离开了他带领十几个人起步,付出了近十年心血的申银万国。
再过了十年,阚治东因南方证券案件处于极度迷茫和痛苦之中,给证监会领导写信,他对记者说:“我在这封信里也没有愤愤不平怨天尤人。”“要抱怨,那太多了。”
阚治东形容自己:脾气暴躁,但绝不莽撞。外界评论阚治东:性格温和、处事圆滑。相比作风强硬的张国庆和霸气十足的管金生的现状,阚治东有理由为自己的生存哲学而欣慰。
常人少有的际遇令人感慨万千。但感慨是旁观者的事,阚治东没有花时间感慨,很快投入到新的事业中去。“难道我还要在床上躺半年吗？”
“如果我出来不做事,那人家判你无罪跟判你有罪结果不是一模一样吗？争取这样一个结果就是希望自己能够自由地做事。如果不是为了做事,要这个结果干嘛？”
2007年5月阚治东刚被撤诉,9月奥锐万嘉在上海成立。盛大的开业酒会上,上海滩一些金融大腕纷纷到场。
是什么支撑着阚治东在一次又一次的打击之后依然奋力前行？
阚治东说:“我北大荒插队的十年经历,对我个性形成影响很大。你不是问,1997年我为什么没有退出江湖,2007年那我更是不应该干了,如果不是有这段经历的话,确实是这样。”
在北大荒最冷的天气,一杯水慢慢从高处往地上倒,水流到地上已是碎冰。
阚治东选择在这里插队,有一个不为人知的原因,文革时幼小的他因为父亲的问题受到极大歧视,他暗暗憋了口气:“我要证明自己,证明自己不是混蛋。”
阚治东在北大荒创下了一天割大豆12000米的纪录。20岁左右就成了大队干部,负责整个大队的生产,管着一万多亩地,千把号人。
“这个工作要养活大队,养得好,分红分得好,这和后来搞公司不是一样吗？”
隐忍克制和冷静坚持,都与大志联系在一起。在阚治东的内心,当下全力投身PE的理由也许和当年选择去北大荒插队的理由一样:我要证明自己。
7.百年以后，哪一样是你的？
2月28日，三天的采访完成了，在下午回忆了南方证券的一段经历后，当天晚上的饭桌上，每餐饭都喜欢小酌几杯的阚治东少有地醉了。有一瞬间低垂着头。
渐行渐远的过去的辉煌，长江后浪推前浪的压力，艰难困顿时刻的抗争和坚持，不甘寂寞不被社会舞台抛弃的执着和努力，那一刻，没有人能体会到那杯酒中的复杂滋味。
席间有人提起，喜欢电视剧《三国演义》的主题歌：滚滚长江东逝水，浪花淘尽英雄。
阚治东抬起头双臂一挥：我们只要努力了，成功不成功都无所谓。
“有一次朋友给我发了条短信：当你话多的时候，别人要批评你；当你话少的时候，别人要批评你；当你沉默的时候，别人还是要批评你，在这个世界上，没有一个人不被批评的。眼睛不要老是瞪得那么大，百年以后，哪一样是你的？”
是非成败转头空，古今多少事，都付笑谈中。
| 曾经一度，上海滩的金融圈里流行着这么一句话：上海滩金融圈有三“猛人”。这三人分别是：原万国证券总经理管金生，号称“证券教父”，如今身陷牢狱。原上海证券交易所总经理尉文渊，后被免职，曾经异想天开地想推平黄土高原，据说还为此改装了一些坦克，后来出任海融证券网CEO，再就默默无闻了。还有一个“猛人”，那就是阚治东--我们今天要为您解说的人。 “327”事件后，尉文渊、管金生先后离开证券界，随后不久阚治东也成为证券市场禁入者。上海滩三“猛人”一夜之间烟消云散，让人感叹！ 但是，阚治东并没有离开金融圈。离开申银万国的阚治东曾经担任过香港一家公司的中国总代表，也担任过深圳发展银行上海分行的高级顾问。2000年，阚治东来到深圳，担任深圳市创新科技投资有限公司副董事长兼总经理。今年阚治东又被任命为南方证券的总裁。 从银行业到证券业，再到风险投资，又到证券业，阚治东始终没有离开中国资本市场最前沿的领域。 |
| 工行上海信托--阚治东的“史前时代” |
| 1988年阚治东任工商银行上海信托投资公司专管证券和投资业务的副总经理，旗下静安证券业务部是当时全国事实上最大的股票发行市场、交易市场和管理机构。此时的阚已开始在业界崭露头角。不满足于现状的他提出将当时的证券业务独立出来。这个时期证券公司如雨后春笋般在全国各地成立。阚治东看准了申银，并最终将原有的证券营业部装进了申银的空壳。1990年9月1日，新的上海申银证券公司正式开业，阚治东任总经理。 |
| 申银万国--阚治东的“黄金时代” |
| 1990-1996年阚治东任申银总经理。1996年7月16日申银万国证券股份有限公司合并成功，是当时国内最大的股份制证券公司，阚担任副董事长、总经理、法定代表人。在申银和申银万国，阚创造了很多个第一，比如第一个A股，第一个B股，第一个凭认购证发行的股票，第一个股票指数，第一块行情显示牌。证券行业的第一个会计核算办法，上海第一个金融债券的承销，等等。 |
资本市场揭幕战——君万对决
先来看一下“江湖开幕战”的出场阵容
君安PK万科
君安方
主将：张国庆
盟军：深圳新一代企业有限公司、海南证券、香港俊山投资有限公司、创益投资有限公司
火力配置：总持有万科总股份的10.73％。
出兵目的：君安承销万科B股，有1000万股压在了手上，成本价12元每股，当时市场价9元，账面浮亏3000万。意图通过此次收购，刺激股价、控制万科董事会。
万科方
主将：王石
盟军：刘元生、赵晓峰、马恭元……呵呵，很多。
火力配置：万科董事会实际控制权
防御目的：击退君安的收购、保护万科现有董事会的稳定。
战况：
1994年3月31日，《中国证券报》、《深圳特区报》全文刊登了君安的《告万科全体股东书》和《改革倡议书》，报告书由宁志翔操刀，宁兄此次操刀那是很有私人目的滴，在并购公告发布前，宁志翔已经提前买入了总额2000万人民币的万科股票了。这在十几年后，也算是硕鼠啊。
并购消息一公布，万科股票应声而涨。但此时王石申请了万科停牌，打乱了对方通过收购事件而刺激股价的意图。
同志们，这号称是中国证券史上的第一次并购停牌。
在3月30日，双方主将王石与张国庆已经递过招了。
王石细致的描述了1993年3月30日他与张国庆的会面：
3月30日上午10点30分，君安证券总经理张国庆和副总张汉生走进我的办公室，昨天已经预约。一在对面坐定，张国庆就开门见山：“君安证券准备给万科的管理层提些意见。”
这番话确实让人感到突然，我从他的话里行间感觉出一些火药味道。
“我可以参加下午的新闻发布会么？”我稳住情绪，回应了第一个问题。
张汉生轻描淡写：“你就不要参加了吧，只是因为要给万科提意见，事前通知一下。”
你要参加也没有问题，提意见是以‘告万科全体股东书’的形式，并在明天的《深圳特区报》上刊登，建议改组董事会。形式或许会让你觉得有些激烈，但这是为了万科好。改组后的董事会还是由你担任总经理。”张国庆一边说一边起身，表示要告辞了。
两位老总进屋出屋用了五分钟。
王石随后迅速部署反击，在30分钟内，联系了13位万科董事。平均一位三分钟都不到，能想象当时老王心急火燎的样子。自己一手抱大的孩子－“万科”可能扭头就要被别人抱走了，这种刺激，只怕“时日何丧，吾与汝协亡”的心情都有。
老王还是超有手段的，到4月2日，经过4、5天的紧张沟通、频繁会面，君安阵营中的深圳新一代企业有限公司、海南证券纷纷临阵倒戈。
君安控制的万科股权已经不足10％，丧失了召开临时股东大会的权利，进攻失败。
君万之争事件的清场很有意思。
4月中旬，中国证监会市场监管部主任张资平来深圳调查“3.30事件”。
王石是第一当事人，他的描述最有现场感。
某宾馆房间中，张主任同我见了面。
张资平说：“你们的报告刘鸿儒主席已经批复：严格查处。我就是来处理此事的。宁志翔是我五道口（中国人民银行研究生部所在地）的同学，我举起屠刀的手砍不下去。来深圳是一定要调查，但你知道，这调查就像离开码头的船，船的目的地很明确：过河靠岸；但船到了河中间，风大浪急，就由不得你我开船的了，你明白我的意思吗？”
我点点头。
“怎么调查，先看你王石一个态度。”
“与人为善。”
“好，痛快。张国庆那里我来做工作。”
两个小时之后，同一房间。张资平、柯伟祥（深交所副总经理，夏斌不在时代总经理）、张国庆、我坐在一起。
张资平发了话，“柯总在这里，君安就不要再搞什么征集小股东委托投票了。”
张国庆：“既然是主任发话了，就是一盘子臭狗屎让我吃，我也把它咽下去。”
当时，王石的一个表妹在君安工作，“君万之争”一个月后，表妹被君安解聘。
可怜的表妹，莫名成了替罪羊；而2000万的硕鼠宁志翔就被“砍不下去了”。
五道口，呵呵，在北京的朋友们，路过这里时，可要注意啊，中国资本市场上的好几条大鳄可都是这个地方毕业的，了得。
顺便再说张国庆几句，这哥们虽然此战失利，但这是张国庆第一次走入全国关注的焦点之中，此后风声水起、一发不可收拾。
1993年至1998年间，君安共为100多家企业承担A股、B股首发上市及配股业务，筹资总额近300亿人民币。到1997年底，君安的总资产达175亿元，利润7.1亿元，名列全国第一。张国庆风头无二，号称“君安教父”。
张国庆对手下十分慷慨。君安人拿钱拿得多、也拿在明处，是业内知名的：大的营业部总经理一级的年收入（工资＋业绩奖励＋补贴）有时能拿80万元到100万元。据证券界的一位老人透露，当年，君安的年终红包相当丰厚，公司高管最低也是数百万。同志们，这是在1993年到1997年啊。
后来，出事了。
君安出事的直接原因是张国庆及君安的几个高层试图通过MBO经营层股权将君安私营化，也就是通过一系列复杂的股权操作，将君安装入自己的口袋。1998年7月，审计结果查明，张国庆等人“账外违法经营隐瞒转移收入”的总额在12.3亿元左右。张先后动用5.2亿元，获得君安约77%的权益。有关部门认定，张国庆涉嫌“侵吞国有资产，将国有资产变相转入私人名下”，1998年9月，他因“虚假注资”和“非法逃汇”等罪获刑四年。
1999年8月18日，原国泰证券有限公司和原君安证券有限责任公司通过新设合并、增资扩股组建成为国泰君安证券股份有限公司。
有消息说，2002年，张国庆重现江湖，筹建深圳市九夷投资有限责任公司。张国庆唯一的公开露面也是以九夷的身份，据媒体报道，2003年1月18日，在上海兴国宾馆一场由新疆国投主办的研讨会上，原君安证券总裁张国庆在研讨会上低调出场。张的出现直接引起了会场轰动。九夷投资2003年初在“华立控股”、“南天信息”等多家股票上有资本运作，不过并未引起大的震动。
2003年，被称为”小君安”的华林证券挂牌成立，时任总裁的高洪星和两名副总杨扶平、张军都出自君安证券。
曾在君安事件中遭到拘传的总经理杨骏和副总康晓阳，离开君安后自立门户，分别组建“今日投资公司”和“晓杨投资公司”，两家公司都在深圳。这两家私募投资公司在2005年底启动的中国股市大行情中赚的是盆满钵溢。
往事如烟啊。
在以后的篇章里，我们将继续讲述地产大腕们的新一轮资本历程，不过这要几年以
后了.
------上述段落出自《地产江湖》一书，中国长安出版社 2008年